2016短期理财

由杜海涛代言的理财产品“网利宝”2019年出现逾期支付，警方已于去年5月对此案进行立案侦查。杜海涛姐姐近日在直播中称“受害人活该”，引起网友不满。7月11日夜间，杜海涛工作室发表声明，杜海涛本人表示“一定积极跟进事件进展”，而杜海涛姐姐也公开致歉。

扬子晚报/ 紫牛新闻记者 徐兢 张楠

杜海涛回应：未签过代言合同

7月11日夜间，杜海涛工作室发表一则声明称，“‘网利宝’曾在2018年通过广告代理商与我们进行拍摄中插广告的短期合作，未直接签过代言合同。”

值得注意的是，杜海涛工作室在这份声明中就审核产品资质和真实使用产品过程作出相关说明，“合作前我们审核了其相关经营资质，并注册使用过其产品，但没有想到2019年后出现了‘网利宝’一些注册用户无法正常使用和退出的问题。”此外，杜海涛工作室声明，其与“网利宝”APP的合作早已结束，也未再发布过此产品信息。其表示，去年获悉产品出现问题之后及时了解情况，现已由有关部门正在依法处理中。随后，杜海涛本人微博转发该声明，表示一定积极跟进事件进展。

一名网利宝理财APP的投资者称，他2017年至2018年期间看到杜海涛代言的理财APP广告开始投资，目前损失了120多万。部分受害者在杜海涛姐姐的直播间刷屏“你弟代言的网利宝把我们害这么惨”。随后屏幕外助理说：“没有人强迫你们去做。你这件事情都是你自己决定，跟海涛无关……”助理说完，杜海涛姐姐连着说了两个“你活该”。之后，杜海涛姐姐发文为直播中的不当言论道歉，表示将终止自己的直播。

曾因广告暗示保本被行政处罚

记者从企查查获悉，“网利宝”的关联公司为北京网利科技有限公司，该公司在2016年6月和 2018年11月，曾被行政处罚100000元和10000元，违法行为类型均为“广告主发布含有对未来效果、收益或者与其相关的情况作出保证性承诺，明示或者暗示保本、无风险或者保收益等内容的招商等有投资回报预期的商品或者服务广告”。而在2020年6月28日和6月29日，该公司还新增了2条被执行人信息，累计执行标的超10万。

企查查数据还显示，“网利宝”上线于2014年9月，高管团队在金融领域具有多年管理经验，曾在摩根士丹利、美银美林、渣打银行等投行机构担任过重要职位。2014年2月，“网利宝”获得国际风投IDG资本A轮投资；2015年5月，“网利宝”获A股上市公司鸿利智汇B轮投资； 2017年，“网利宝”获得了全球四大会计师事务所之一德勤颁发的“2017年中国高科技高成长50强第19名”、“2017年亚洲高科技高成长 500强第42名”等荣誉。

代言理财产品频爆雷 明星是否承担相应责任？

最近，有知名明星代言的理财型APP相继爆雷，明星代言不断被推到风口浪尖，成为社会公众普遍讨论的话题。前有雷佳音、汪涵、刘国梁，这次是湖南卫视的主持人杜海涛。

记者曾就明星代言金融产品出现问题后是否需要承担相应责任咨询过律师意见。律师回应称，一般情况下因广告主非法经营导致的违法犯罪活动，代言人不承担责任。但在特殊情况下，代言人应为其代言行为承担相应的民事或刑事责任。如，明知他人从事集资诈骗行为，仍为其提供广告宣传服务的，可能构成集资诈骗罪的共犯。

江苏焯燃律师事务所罗双江律师告诉记者，针对广告代言人的法律责任问题，目前法律界有不同观点。《广告法》第56条第2款与第3款，根据代言产品的性质对广告代言人的责任区分了两种情形，一种为关系消费者生命健康的商品或者服务的虚假广告，另一种为非关系消费者生命健康的商品或者服务的虚假广告。

对于前一种，法律对于消费者作了更为有利的保护，即只要代言人有代言虚假广告的行为，就与广告主承担连带责任，适用无过错原则；而对于非关系消费者生命健康的商品或服务的代言，则要求只有在广告代言人明知或应知的情况下，广告代言人才承担责任。

汪涵、杜海涛等明星代言的属于后一种，即非关系消费者生命健康的商品或服务。这种情形之下如果想要他们担责，就存在一个主观上是否“明知或应知”的问题。他们主观上是否明知或应知他们所代言的产品或服务存在违法违规行为，跟什么时候代言也没有关系。罗双江律师认为，相比而言，作为广告代言人的明星一般不掌握完全信息，对产品了解也有限，判断P2P真伪的能力较弱。尽管明星可能没有能力对相关产品进行实质性审查，但在代言产品之前，其应尽到最基本的形式审查义务，应当认真履行相关法律、行政法规规定的广告审查职责。

来源：扬子晚报

2019年智度股份营业收入为108.53亿元，同比增加41.69%，归母净利润为6.2亿元，同比下降13.14%，归属于上市公司股东的扣除非经营性损益的净利润约为3.92亿元，同比降低42.32%

《投资时报》研究员 余飞

一年委托理财发生额达12.14亿元的公司按理说并不缺钱，但这家公司仍在进行高额举债，其反常操作引来监管关注。

近日，深交所在对智度科技股份有限公司（下称智度股份，000676.SZ）2019年年报事后审查中关注到，该公司在货币资金及委托理财合计余额高达15.21亿元的情况下，仍在维持及新增有息负债。而且，其还于日前披露了非公开发行股票预案。

预案显示，智度股份本次非公开发行拟募集资金总额不超过16.23亿元，将投向四个项目。

一方面是手握大量现金并进行对外委托理财，一方面是新增负债并非公开发行募资，针对这种非常规操作的必要性和合理性，深交所向智度股份下发年报问询函，要求公司进行解释说明。

资金充裕为何仍要大举借债？

由上市公司思达高科变身而来的智度股份进入资本市场并不久。2016年，该公司以发行股份购买资产方式，收购上海猎鹰网络有限公司100%股权、上海智度亦复信息技术有限公司100%股权、掌汇天下46.875%股权，以及美国互联网软件开发分发平台Spigot公司100%股权，随后公司更名为智度股份。

在2019年年报中智度股份表示，公司目前致力于在互联网搜索、大数据、AI技术等领域开发并提供大量基于互联网的产品与服务，现已成为全球知名的第三方互联网流量入口公司。

年报显示，2019年该公司营业收入为108.53亿元，较2018年的76.59亿元增加41.69%，归母净利润为6.2亿元，同比下降13.14%，实现归属于上市公司股东的扣除非经营性损益的净利润约为3.92亿元，同比降低42.32%。

智度股份2016—2019年扣非净利润同比增长情况

该公司扣非后净利润变动趋势与收入存在明显差异的情况，引起监管关注。问询函中，深交所要求上市公司说明存在明显差异的主要原因，并要求年审会计师就上述问题进行核查并发表明确意见。

除此之外，该公司年报中其他数据也疑问不少，特别是在货币资金较高的情况下，智度股份还在新增对外借债。

截至2019年年末，智度股份货币资金余额为7.3亿元，占其期末总资产的7.89%，其中受限资金为0.38亿元，主要为保证金等。同时年报显示，2019年智度股份委托理财发生额为12.14亿元，期末未到期的理财产品达7.91亿元，主要包括未到期银行理财产品6.24亿元、其他类理财产品1.16亿元等。据该公司称，委托理财资金来源均为自有资金。

从账面看，该公司现金流较为充裕，而且还有资金做投资理财。但是，在其短期借款达3.7亿元基础上，智度股份还于2020年1、2月取得信托贷款2亿元、银行借款1.5亿元，用于为子公司支付媒体投放款及补充流动资金。

这种情况引起深交所重视，在问询函中深交所要求智度股份说明全部借款的主要用途，截至目前已逾期及未来12个月将逾期的主要债务明细，说明是否存在应披露未披露的重大债务逾期情形。

针对公司目前的大额委托理财发生额，问询函亦要求该公司说明委托理财的必要性及合理性，主要理财产品的选择依据。同时，在货币资金及委托理财合计余额高达15.21亿元的情况下，上市公司维持及新增上述有息负债的必要性及合理性也成为问询函关注重点。

再募资16.52亿投向直播等领域

此外《投资时报》研究员注意到，距离上次资产重组仅4年时间，智度股份又要布局新项目。

6月9日，智度股份披露非公开发行A股股票预案。预案显示，公司本次非公开发行拟募集资金总额不超过16.23亿元，主要用于智能化广告内容生产和场景精准营销平台建设项目，直播电商生态平台、IP生态平台及MCN内容生产平台建设项目，区块链基础设施、应用平台与央行数字货币（DC/EP）场景化开发建设项目，营销业务数据中台建设项目。

其中，投资最大的是智能化广告内容生产和场景精准营销平台建设项目，投资总额达7.2亿元，拟使用募集资金额6.49亿元。

预案称，如本次非公开发行实际募集资金净额少于项目实际需求，智度股份将调整募投项目的最终投资额，募集资金不足部分由公司以自筹资金解决。公司就项目拟需自筹4.95亿元。

值得注意的是，在非公开发行预案中的“本次非公开发行是否导致本公司控制权发生变化”说明中，智度股份还主动披露了自己并无实际控制人的情况。

目前，该公司控股股东智度德普直接持有公司股份4.46亿股，占公司总股本的33.65%，其一致行动人智度集团和拉萨智恒分别持有8502万股和2225万股，分别占公司总股本的6.41%和1.68%，因此，该公司控股股东智度德普及其一致行动人合计控制公司股份5.53亿股，占公司总股本的41.74%。

而智度德普的执行事务合伙人为智度集团，智度集团的唯一股东为智度德正。同时，智度德正的股东中，吴红心持股比例23%、陆宏达持股比例22.50%、 赵立仁持股比例22.5%，三人持股比例接近，智度德正任何股东均无法通过其持有的智度德正表决权单独决定智度德正经营方针、投资计划等重大事项及执行董事的任命，智度德正各股东之间无一致行动的安排，不存在共同控制的情形，所以智度德正无实际控制人，因此公司无实际控制人。

预案披露，按照本次非公开发行的数量上限测算，发行完成后，智度德普及其一致行动人合计控制公司股份比例为34.44%，仍为公司控股股东，公司仍无实际控制人。

针对智度股份的这种“无实际控制人”的认定，问询函表示关注。深交所要求公司说明吴红心、何德明、武楗棠三者之间是否存在关联关系，是否存在潜在的一致行动安排或表决权委托等情形，并要求说明公司认定无实际控制人的理由和依据是否充分。

同时，对于智度股份的此次募资，深交所要求公司说明在货币资金及委托理财合计余额高达15.21亿元的情况下，拟自筹4.95亿元且对外募集16.23亿元资金的合理性，并说明业务模式是否具有可持续性、可实现性，以及对公司的影响、相关经营成果是否存在重大不确定性等。

其实，根据智度股份7月14日晚间发布业绩预告来看，该公司盈利并不乐观，预计2020年上半年归属于上市公司股东的净利润为亏损9000万元至5000万元，上年同期盈利约3.27亿元，由盈转亏。谈及原因该公司表示，主要受延迟复工及客户的互联网广告支出有所控制等影响。

财务上不顾现金流危机，边借钱边买理财，业务上不顾毛利下滑，固守技术外包业务。

出品|每日财报

作者|淇子

在创业板排队的企业中，有一家软件外包企业正在排队上市。

根据公开资料，这家成立于2006年的软件外包企业——深圳市法本信息技术股份有限公司（以下简称：法本信息）此前在证监会官网披露了招股说明书，公开发行不超过 3237万股，拟募资4.58亿元。

《每日财报》注意到，虽然近年来，法本信息营收与利润双双走高，但因应收账款持续增长，现金流频现危机，在此背景下，企业“骚操作”不断，边借钱边买理财，做着赔本买卖。此外，业务上不顾毛利率下滑，固守技术外包业务，且行业竞争力略显薄弱，这也是资本市场对其的担忧之处。

应收账款持续增长，现金流频现危机

软件外包行业曾是一个重要的软件行业细分领域，时间可以追溯到上世纪九十年代末。在千禧年来临前夕，“千年虫”的危机曾引起不小的骚乱。

由于计算机系统年份识别出现BUG，瑞典多达10万网上银行客户在进入2000年之后无法进入网上账户；广州某商务公司电脑接二连三出现故障；税务局的电脑可能认为你拖欠了100年的税款。

“千年虫”的祸乱再度警醒了提高计算机软件安全性的必要，无心插柳却催化了软件外包行业的发展。

随着信息化浪潮的来袭，2000年以来，国家出台了一系列法规和政策，助力软件相关产业的发展。而随着IT技术的不断演进，软件技术服务外包市场需求不断释放，催生了中软国际、东软集团、博彦科技等多家上市公司。

受益于市场的发展，法本信息营收从最初的0.41亿元扩大至2018年的7.82亿元，净利润则由最初的232万元增长至6516.59万元。

随着营业收入走高，还有一个指标迅速“成长”，2016至2019年上半年，法本信息应收账款账面净额分别为0.95亿元、1.41亿元、2.46亿元、3.64亿元。

据《每日财报》了解，应收账款在该期间分别占当期公司营收的32.25%、32.6%、31.45%、63.85%；占当期公司总资产的比重分别为51.21%、55.01%、61.86%、65.78%。

而随着应收账款占比持续增加，公司现金流开始出现频现危机，据财报显示，公司经营活动现金流量净额在2019年上半年由正转负，为-0.55亿元，与当期净利润0.44亿元出现严重偏离。

对此，法本信息业务模式要担负一定责任。据《每日财报》分析，法本信息主要收入来源是服务费，而人工成本在2019年上半年占公司主营业务成本比重高达98.45%。

但是，人员薪酬需按月准时发放，但下游客户回款却存在固定账期，在此情况下，应收回款项自然对现金流造成压迫。可以预见，公司业务规模将继续拓展，而人力成本则持续升高，公司面临的资金问题将更加棘手。

边借钱边买理财，做“赔本”买卖

招股书显示，2016年至2019年上半年，法本信息的营业收入分别为29,328.32万元、43,156.64万元、78,239.11万元和56,972.70万元。

2017年、2018年两年间法本信息营业收入同比增长分别为47.15%和81.29%。

该报告期内，法本信息净利润分别为1,147.32万元、3,185.09万元、6,516.59万元和4,387.44万元，2017年、2018年，法本信息净利润同比增长分别为177.61%和104.60%。

就目前看，法本信息业绩增幅乐观，但据媒体报道，法本信息报告期内一边购买理财产品、一边举债经营，并且理财收入不敌利息支出。

据招股书显示，2016年至2019年上半年，法本信息短期借款分别为4,405万元、910万元、4,110万元和3,810万元。

另外，法本信息2017年非流动负债为800万元，2019年上半年非流动负债和长期借款分别为754.95万元 、625.14 万元。

同期，法本信息因为借款产生的利息支出分别为190.67万元、192.06万元、135.72万元和139.56万元。

此外，报告期内法本信息经营活动产生的现金流量净额分别为204.62万元、1,270.93万元、1,276.35万元和 -5,503.70万元，在2019年出现负值。

尽管最近一期现金流已处于“失血”状态，但法本信息仍大举购买理财产品，并且在此前的报告期内也使用了大量资金用于购买理财产品。

据招股书显示，2017年至2019年1-6月，法本信息分别将现金6,498.29万元、5,088.17万元、4,113.55万元用于投资理财产品。

同期，法本信息通过购买理财产品获得的收益分别为61.65万元、177.93万元和26.61万元，主要系购买货币基金及其他短期银行理财产品收益。

值得注意的是，法本信息将大量资金用于购买理财产品所带来的收益远不及举债经营所付出的利息费用，明显在做"赔本"买卖。

固守技术外包业务，研发费用率落后同行

公开信息显示，软件技术外包服务是法本信息主营业务，公司收入主要来自编程服务与系统测试。2019年上半年，开发与编程服务、测试收入占比超半成，高达为60.13%。

目前，国内软件技术服务外包行业企业数量饱和，竞争激烈。据招股书，法本信息中小型技术服务外包企业一般通过压力价格等手段参与市场竞争，该手段会压迫公司盈利能力。

据财报显示，法本信息开发与编程服务2019年上半年毛利率从2016年的30.61%下滑至28.1%，测试与集成服务的毛利率则从37.04%下滑至30.84%。而公司综合毛利率在2016至2019年上半年分别为32.04%、29.79%、28.85%，29.05%，也呈下降趋势。

基于技术外包服务在行业内光芒逐渐被技术赋能掩盖，业内公司已着手转型，从外包服务提供商向解决方案提供商过渡。

诸如东软集团已将战略重点投向行业解决方案、医疗设备和云计算；润和软件将重点转向金融IT解决方案与服务等；博彦科技则转向移动互联网、大数据等。

对此，法本信息却仍固守技术外包服务为主要业务，尚未涉足IT部门整体外包，IT战略咨询等信息深度服务领域，行业竞争力略显薄弱。

而且，据《每日财报》了解，法本信息现有研发投入相对较低，而且研发费用率也远低于行业均值，取得的研发成果也相对单薄。

财报显示，2016年至2019上半年，法本信息研发费用分别为2269.29万元、2935.71万元、5305.32万元、3118.25万元，研发费用率分别为7.74%、6.8%、6.78%、5.47%。而行业均值则为7.63%、7.94%、8.9%、9.03%。

从研发成果来看，截至招股书签署日，法本信息共拥有计算机软件著作权131项，并无已授权的专利。而截至2018年末，同行企业至少取得9项以上的专利，与之相比，法本信息所取得的软件著作权数量也不占据优势地位。

对于一家信息技术外包企业，技术能力重要程度不言而喻。面对日益激烈的竞争市场，法本信息或许更应加大技术研发投入，提高研发利用率，增强核心竞争力，并尽快找到适合自己的转型方向。对此《每日财报》将持续关注。

声明：此文出于传递更多信息之目的，文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。

来源：时刻头条

世界在变，初心不变。

疫情期间，企业家们都在面对极大的挑战，接受事实，持续迭代，积极行动，是港科大终身学习者的精神。在非常时期香港科技大学EMBA中英双语课程第一时间推出清水湾云课堂，从投资前沿、数字营销、科技前沿、管理决策多角度出发，邀请港科大商学院明星教授进行分享，并免费开放给社会大众。

香港科技大学商学院副院长，会计系陈泰元教授，近日于清水湾云课堂，通过经典案例分析了关于Muddy Waters（浑水）是如何做空企业的，他的主要研究方向为公司治理、盈利质量和家族企业。

一、浑水为何偏爱猎杀中概股？

如今，为了进一步便利对海外的投资融资行为，很多内地企业争相去海外证券交易所上市，这既可以更加接近国际资本市场，又可以增加企业在海外的知名度，获得国际认可。阿里巴巴、百度、京东等国内知名企业，都曾走过这条路。

从交易所的选择来看，内地公司普遍喜欢到纽约证券交易所、纳斯达克和香港联交所上市，根据美中经济与安全审查委员会的数据，截至2019年2月25日，在美上市的国内公司总市值高达1.2万亿美元。

而从海外上市的企业总数来看，比较集中的如香港联合交易所有692家，纳斯达克证券交易所有259家，纽约证券交易所有129家。也就是说，截止到2019年，已经在海外进行上市操作的内地企业高达1000多家。

但有趣的是，与同等的美国公司相比较，许多中国公司在海外资本市场的估值却往往偏低。这里主要涉及到一个潜在会计问题，即经过长时间的外国投资人和外国政府的检验，很多人都形成了一种习惯性的观感：中国公司的财务报表不够透明。试问当投资者对一家公司的财务数据真实性缺乏信心的时候，又怎么会给出一个好的估值呢？

也正是因为在海外交易所上市的中国公司似乎总是存在这样或那样的会计问题，有些沽空机构，比如说浑水就会故意利用这一点来获利。

二、浑水的沽空成名之路

浑水公司，是一家业内非常知名的沽空机构，总是热衷于想方设法找出那些有着潜在会计问题的公司，并进行卖空操作。在2010年到2012年间，它曾几次成功针对赴海外上市的中国公司进行声势浩大的卖空行动，并因此而声名大噪。这里需要特别澄清一点，尽管到2019年7月为止，浑水已经做空了15家内地企业，并且因此名声大振，于是有很多人就想当然认为浑水公司是专门针对内地的，其实并不是。这些年来浑水也放空了18家外国公司，既有美国企业，也有加拿大企业、日本企业等等，不一而足。

浑水的创始人卡森·布洛克（Carson Block）一度曾在华工作，而他受到中国谚语“浑水摸鱼”的启发，于是在创立公司的时候，将其命名为“Muddy Waters”——浑水。“浑水摸鱼”意指在浑浊的水中，鱼儿们往往会晕头转向，此时乘机摸鱼，往往可以得到意外的好处。而浑水公司，则正是意图在一片浑水里面找出大鱼来进行获利。

一路走来，浑水公司战绩辉煌。2011年6月浑水认定嘉汉林业股价过高，于是连出3份报告进行攻击，一度把其股票从20多加元迅速踩低到不足2加元。此外，浑水也曾数次向在纳斯达克上市的内地企业发起攻击，它对大连绿诺、展讯通信发起的沽空报告一出，股价便立马直线跳水，绿诺更是还一度被迫停牌，中止交易。在香港市场，浑水连发两份报告沽空辉山乳业，直接造成其股价出现断崖式的下跌。

有研究发现，浑水光是做空内地企业，便已经蒸发了数百亿美元市值，可以想见其获利也十分惊人。当然，浑水也不是没有踢到过铁板。就在去年，它盯上了安踏体育用品公司，但是连出了5份报告，安踏股价不但不跌反涨，还屡创新高。

浑水公司的沽空报告主要致力于三大方向：商业欺诈、会计欺诈和基本商业问题。而所依赖的数据源基本都来自公开信息，即你我他都可以获得的公司财务报表。财务报表不仅很有用，而且很重要，但问题在于，现在的财务报表动不动就一两百页，可读性非常差，一般的投资者都不愿意去深度阅读和了解，尽管其中隐藏了很多有用的资讯。

　三、浑水做空企业的经典案例

如果要说浑水做空企业最经典的案例是什么？那么肯定非辉山乳业之战莫属。2013年中国辉山乳业控股有限公司在港交所上市，IPO规模高达13亿美元（约合78亿人民币），为港交所当年IPO企业募资规模的第二名。然而短短的三年之后，浑水公司就对这家公司发起了攻击。

2016年12月16日和19日，浑水连发两份沽空报告，指责辉山乳业存在财务造假，实际公司价值接近于零。三个月后，辉山乳业大股东被曝挪用资金高达30亿，且中国银行对其进行审计也发现了大量伪造票据。辉山股价一路下跌85％后宣布停牌，收报0.42港元/股。

辉山乳业的问题，绝对不仅仅是挪用资金而已。浑水通过对它的财务报表进行深度挖掘，发现了大量诡异之处。一方面是辉山乳业宣称其每头泌乳牛产奶量为9吨/头，这个数据既显著高于5.8吨/头的全国平均水平，也比加拿大、英国等传统畜牧业大国都还要高。但另一方面，它的奶牛场建设成本却在不断飙升，从最初的每间造价4500万人民币一路膨胀到1.07亿，整体资产负债结构不合理到需要100多亿人民币的无条件银行融资才能维持持续经营。辉山乳业还一度采取出售乳牛后回租、发行高息理财产品等方式来筹集短期资金，种种迹象表明，辉山正身处财务困境。辉山乳业所标榜的平均利润远高于行业龙头，可同时却又负债累累，窘迫到需要变卖资产去解决财务困难的地步，这就是一个很明显的财务造假的例子。

另一个经典案例是敏华控股，这是一家在香港上市的内地企业，主营业务是做沙发。浑水发现，敏华公司的沙发非常赚钱，它的毛利率、营业利润率、净利润率居然比苹果公司还要高，于是浑水在它的沽空报告里直接讽刺道：想不到做沙发居然还能比高科技产品苹果手机更赚钱？！讲到这里，大家应该能够发现，浑水公司选择猎物的第一步，往往就是在那些上市公司里面挖掘利润异常高的企业，然后去研究这个利润到底是真还是假，进而决定是否进行下一步攻击。

四、总结

浑水的沽空操作手法堪称典范，这也启发着我们的股票投资行为。

在股票赚钱之前首先要记得，千万不要赔钱。一定要清楚地认识到，许多公司会利用它的会计账簿来虚报利润，所以，做股票投资最重要的任务就是要识别“炸弹”，要懂得学会运用会计财务报表“扫雷”。

尽管企业年报很难阅读，但是它确实可以告诉你很多事情，所以一定要学会在其中寻找蛛丝马迹。如果一个公司，它的产品明明很寻常，但是它的利润却异常高，这就是有问题。很多时候，所有的造假和丑闻，其实都有迹可循。

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12月15日，2016年南都金砖奖全名单出炉，涉及银行业、信用卡、保险、财富管理机构（证券基金）、新金融、组织机构和财经自媒体等多个领域，菜鸟理财荣获“最佳财经类自媒体”奖。

南都“金砖奖”是由南方都市报推出的一项年度评比，从2012年开始，今年是第5届，参评机构来自国内金融领域的各个机构，旨在评出中国金融领域各个细分领域最具年度贡献价值的机构。

本届南都金砖奖评委会在给菜鸟理财颁发“最佳财经类自媒体”时认为：“有了财经类自媒体，财经新闻不再高高在上、晦涩难懂，该奖项表彰那些通过通俗、形象、实用的传播内容为投资者提供全方位服务的自媒体平台。”

菜鸟理财成立于2014年6月，目前是国内财经类新媒体理财垂直领域粉丝数量最大的第三方理财服务平台。已对超过3000款理财产品进行评测，为超过30万+人次的互联网理财用户提供了理财咨询服务。

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因曾经代言的“中晋系”投资理财产品爆雷，职业台球选手、“九球天后”潘晓婷被投资者起诉要求赔偿。

8月4日，上海市第二中级人民法院发布消息称，潘晓婷因代言“中晋系”被起诉赔偿一案尘埃落定。该院二审认为，难以认定潘晓婷在该案代言中明知或应知广告内容虚假，也无证据证明潘晓婷牵涉在集资诈骗罪中，故未支持“中晋系”集资诈骗案中一位受害人的赔偿请求。

南都记者查询发现，该案的涉事公司已在2018年被法院列为失信被执行人以及限制高消费企业。涉事公司的控股股东，即“中晋系”的大本营国太控股（集团）有限公司在2018年4月已被吊销经营执照。据南都此前报道，近期，主持人汪涵、杜海涛也因曾代言的P2P平台爆雷被投资者声讨。

“中晋系”投资理财产品爆雷

受害者起诉代言人

潘晓婷为中国职业台球花式九球打法选手，又被称为“九球天后”。2014年1月，潘晓婷通过经纪公司为“中晋系”投资理财产品代言。

在一段公开的代言广告中，潘晓婷将目标球精准击打进袋，并配有如下声音：“判断源自于观察，更来自专业。我擅长规避风险！我是潘晓婷，我是中晋合伙人！”

2016年4月，“中晋系”投资理财产品爆雷，被套牢的投资者达上万人。案发后，不少投资人自称是看了潘晓婷的代言广告才进行了投资，更有一些投资人齐聚在潘晓婷撞球馆前要求赔偿。一时间，维权矛头直指其代言明星潘晓婷。

据上海市第二中级人民法院消息，赵先生就是“中晋系”集资诈骗案受害人之一，他将潘晓婷告上法院，要求其赔偿损失20万元。

赵先生向法庭提交了经公证的广告视频。他表示，广告中的声音、图像和动作结合在一起，给投资者传达了这样一个信息：潘晓婷是一个专业理财高手。“我是出于对她的信任才购买该款产品。”赵先生说。

潘晓婷表示，她在代言之前，查看了相关公司的资质、税务、商标等情况，尽到了审慎义务。且其作为知名运动员没有必要在明知涉嫌刑事犯罪的情况下参与虚假宣传。

潘晓婷辩称，代言广告是事实，但是广告中“我是中晋合伙人”这句话并不是她所说，声音不是她本人的声音，视频中口型也对不上，广告存在剪辑或合成可能，故申请鉴定。

为此，法院依法委托了鉴定，但司法鉴定机构因受检材料条件限制未能受理。赵先生和潘晓婷对此予以认可。此外，在“中晋系”爆雷后，潘晓婷已主动配合公安机关退还所有代言费。

法院判令无须承担赔偿责任

法官称代言虚假广告或将承担三类责任

上海市第二中级人民法院认为，根据《广告法》第五十六条规定，发布虚假广告欺骗、误导消费者并使其合法权益受到损害的，承担责任者为广告主，广告代言人只有在明知或应知广告虚假仍代言的情况下，才与广告主一起承担连带责任。

仅凭赵先生提供的广告视频，难以直接认定潘晓婷对涉案广告为虚假广告存在明知或应知的情况，也没有证据证明潘晓婷牵涉在集资诈骗罪中。

法院认为，潘晓婷已提供证据证明尽到了审查义务，在衡量潘晓婷的过错时，应当以一般普通人的注意义务作为衡量标准，而不应当以事后刑事案件的结果来倒推审查的义务。由此，难以认定潘晓婷在本案代言中明知或应知广告内容虚假。

最终，上海市第二中级人民法院终审判决，未支持赵先生的诉讼请求。

上海二中院申监庭法官助理王正阳表示，近来，与本案潘晓婷情况相似的诸多明星代言人均因代言的理财产品“爆雷”，相继被众网友“催债”而登上微博热搜榜。广告代言人代言虚假广告可能承担三类法律责任。

第一是民事责任——连带赔偿。《广告法》第五十六条规定，在代言“关系消费者生命健康的商品或者服务的虚假广告，造成消费者损害”的，广告代言人就有可能承担民事责任。而代言不涉及到消费者生命健康的商品和服务的虚假广告时，广告代言人要是“明知或者应知”广告虚假，也有可能与广告主、广告经营者、广告发布者承担连带赔偿责任。

第二是行政责任——没收违法所得并罚款。《广告法》第六十二条规定，广告代言人明知或者应知广告虚假仍在广告中对商品、服务作推荐、证明的，由市场监督管理部门没收违法所得，并处违法所得一倍以上二倍以下的罚款。而且第三十八条规定，在受到行政处罚未满三年，其无法再次代言广告。

第三是刑事责任——集资诈骗等相关罪名的共犯。虽然我国《刑法》规定了虚假广告罪，但其犯罪主体并非广告代言人。因此除非广告代言人同时具有广告主、广告经营者、广告发布者的身份，否则不会涉及虚假广告罪。倘若广告代言人深度参与了诸如本案所涉的集资诈骗活动，那么该代言人就可能构成相关犯罪的共犯，需接受相应的刑事惩罚。

涉事公司控股股东已被吊销营业执照

多明星代言理财产品爆雷被声讨

潘晓婷案的裁判文书显示，被告系与上海中晋一期股权投资基金有限公司（下称中晋一期公司），后者为“中晋系”相关公司。

2016年4月6日，上海市公安局在官方微博发布名为《上海公安查处涉嫌非法吸收公众存款和非法集资诈骗犯罪的“中晋系”相关联公司》的公告。公告披露，2016年4月4日，上海市公安局经侦总队根据群众举报在浦东、黄浦、静安等地对涉嫌非法吸收公众存款和非法集资诈骗犯罪的国太控股（集团）有限公司（下称国太控股集团）、中晋股权投资基金管理（上海）有限公司、上海中晋一期股权投资基金有限公司等“中晋系”相关联的公司进行了查处。

天眼查数据显示，中晋一期公司成立于2013年12月。中晋股权投资基金管理（上海）有限公司、中晋资产管理（上海）有限公司和上海中晋财务咨询有限公司为公司股东，分别持股40%、30%和30%。其中，后两者的经营执照已被吊销。

2018年1月22日，中晋一期公司被上海市浦东新区人民法院列为限制高消费企业，同年5月3日，又被上海市浦东新区人民法院列为失信被执行人。

天眼查数据显示，国太控股（集团）有限公司全资控股上述3家公司，股权穿透后，为中晋一期公司的控股股东。2018年4月23日，国太控股（集团）有限公司因“违反公司成立后无正当理由超过六个月未开业，或者开业后自行停业连续六个月以上”，被上海市浦东新区市场监督管理局吊销经营执照。

2017年至今，国太控股（集团）有限公司22次被法院列为失信被执行人，涉及执行总标的940余万元，近60次作为被告卷入法律纠纷中。

实际上，今年以来，多款理财产品爆雷后，其明星代言人都被网友“问责”。

据南都此前报道，7月初，P2P网贷平台爱钱进暂停出借业务，被投资人质疑疑似已爆雷。有投资者指出，主持人汪涵为爱钱进的代言人，引发舆论关注。7月2日，汪涵团队对外回应，汪涵曾于2016年底至2018年代言“爱钱进”App。汪涵团队表示，“爱钱进”产品传出资金兑付困难消息后，汪涵已就代言一事向有关监管部门进行过详细情况说明。

另一知名主持人杜海涛也因给P2P平台“网利宝”做宣传，被网友声讨。早在2019年5月，“网利宝”就传出爆雷消息，其北京总部的办公场所被查，今年4月，投资“网利宝”的鸿利智汇在财报中披露，“网利宝”办公场所已关闭。7月上旬，大量“网利宝”投资者在杜海涛姐姐直播间里刷屏喊话，呼吁杜海涛为“网利宝”爆雷事件发声。7月11日，杜海涛工作室发声明回应称，其曾在2018年通过广告代理商进行拍摄中插广告的短期合作，未直接签过代言合同，如今合作早已结束。

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来源丨南方都市报 2020年8月7日

来源：任博宏观论道

作者：任庄主

本报告结合7月16日发布的《中国银行业理财市场报告（2019年）》，从市场角度全面剖析商业银行理财业务的最新变化情况。

一、整体情况：理财报告已累计发布11期，但分类口径多次调整

（一）2020年7月16日，中国银行业理财登记托管中心发布《中国银行业理财市场报告（2019年）》，2013年至今理财市场报告已发布11期（每半年一期、其中2015年和2018年未发布半年报）。目前来看虽然这一报告时效性不强（发布时间严重滞后），但在历经种种期待之后终于还是问世。

（二）从历史来看，理财半年报或年报呈现出发布时间不稳定、发布页数偏短、分类口径多次调整、前后可比价值不高、指导意义不强等特。

这主要是因为理财半年报或年报披露的信息多数有一定滞后，理财市场的部分最新信息实际上也可以从银保监会的新闻发布会中获得。鉴于分析的有效性以及出于对理财业务的发展考虑，建议后续理财报告有必要固定发布频率、发布时间以及发布内容和相应口径，这是监管部门的责任，也是业界的共同期盼。

（三）由于2013年以来银行理财政策频繁、口径多次调整。例如，2018年开始顺应资管新规要求对非保本理财进行专项分析以及2019年起不再沿用之前的客户分类法（即没有分为个人理财、私人银行理财、高净值客户理财等），而是按照资管新规提及的公私募理财、开放式与封闭式、银行类型、底层资产类别等等，同时2019年年报还新增了现金管理类理财产品的数据。

二、市场变化情况分析

（一）非保本理财：逐步进入正轨、余额创新高，逼近26万亿

虽然《中国银行业理财市场报告（2019年）》披露截至2019年底商业银行及理财子公司的非保本理财余额为24.20万亿（理财子公司为0.80万亿），较2018年底的22.04万亿有明显增长。

但是根据2020年5月18日银保监会新闻发布会披露的信息，截至2020年4月商业银行及其理财子公司的非保本理财产品余额达到25.90万亿，已经逼近26万亿，创历史新高。这表明，对于主流商业银行而言，理财业务的发展已经逐步迈入正轨（非保本理财余额在曲折中已由2018年6月的20.88万亿重新进入增长通道），而主流银行与非主流银行的差距也极有可能在进一步拉大。

（二）同业理财：规模压降至0.80万亿，三年来累计压降超过5万亿

同业理财本身属于影子银行及高风险业务，带有典型的资金空转特征，同时也是银保监会近年来重点整治的业务类别。2016年同业理财余额最高达到5.99万亿，2019年底已压降至0.84万亿（占全部非保本理财余额的3.59％），也即三年来累计压降了5.15万亿。

（三）现金管理类理财：首次公开该项数据，余额为4.16万亿

《中国银行业理财市场报告（2019年）》首次公布了现金管理类理财数据，截止2019年底，现金管理类理财余额达到4.16万亿，较2018年年底的2.35万亿同比增加1.81万亿。事实上，现金管理类理财产品一直是资管新规后商业银行着力推进的一类业务，但近年来在货币市场基金、结构性存款等接连受到监管高压后，2019年12月27日银保监会和央行联合发布了《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意见稿）》，开始从投资范围、流动性管理、集中度限制、杠杆和组合久期等方面对现金管理类理财产品进行规范。

（四）发行端：规模逐步恢复，并缓慢践行政策导向

1、股份行与城商行2019年合计净增1.31万亿

2019年，国有大行、股份行、城商行与农商行的非保本理财余额分别为8.53万亿、9.72万亿、4.03万亿和1.02万亿，较2018年分别净增0.02万亿、0.92万亿、0.39万亿和0.08万亿，可以看出2019年股份行与城商行的非保本理财余额净增较多，合计净增1.31万亿。

2、公募式、开放式与净值型理财产品占比进一步提升

（1）2019年公募式产品和开放式产品在整个理财市场中的权重进一步提升。截至2019年底，公募与私募理财产品余额分别为22.33万亿和1.07万亿，占比分别为95.43％和4.57％。同样是截止2019年底，开放式与封闭式理财产品余额分别为16.93万亿和6.47万亿，占比分别为72.36％和27.64％。

（2）净值型理财产品余额由2018年底的6.01万亿升至2019年底的10.13万亿，占全部理财产品余额的比例提升至43.27％，其中净值型理财产品中开放式比例为81.13％。

3、理财产品的平均发行期限有所延长

资管新规与理财新规均鼓励延长理财产品的期限，以匹配底层资产，避免期限错，目前这一政策导向正在得到实践。2019年上半年，新发行封闭式非保本理财产品的加权平均期限为185天（超过3个月），同比增加近50天。不过2019年新发行封闭式非保本理财产品的加权平均期限为186天，仅略有延长。

4、零售端理财地位逐步提升

虽然2019年半年报和2019年年报均未披露理财客户分类数据（之前均会披露个人类、机构专属类以及同业类理财的规模情况，2018年后便再也没有公布过），但有两个理由可以支撑零售端理财地位正逐步提升的结论（零售端理财主要包括一般个人类理财、高资产净值客户类理财、私人银行类理财等三类）：

（1）同业端理财规模出现下降，降至0.84万亿。

（2）主要面向社会大众的公募理财产品保持着明显增长。

基于此我们认为大致可以判断同业端的压缩以及公募理财地位的提升等两个因素应和零售端理财地位的提升相对应。

（五）投资端：债券配置比例提升至60％、非标配置降至16％以下

目前银行理财资金的资产投向主要有债券、非标债权、权益类资产、同业资产、现金及银行存款、公募基金、理财直接融资工具、QDII、金融衍生品、商品类资产以及另类资产等等，因此构建大类资产配置体系仍然值得探索。

1、2018年以来随着货币政策的宽松以及市场利率的下行，债券资产在理财资产中的比例逐步提升，目前已提升到59.72％，接近60％，较2016年6月累计提升近20个百分点。

2、非标债权在理财产品的配置比例中进一步降至15.63％的水平，较2016年底的17.49％下降1.86个百分点。

3、目前债券和非标债权的配置比例合计达到75％以上，剩余25％则主要配置在货币市场和权益市场，其中权益类资产配置比例降至7.50％左右、货币市场资产则提升至12％左右。

（六）收益端：理财收益率普遍趋于下行，中长期仍将继续趋于下行

1、在经过2013年以来两个周期的超始变化之后，互联网宝宝类理财产品的收益率自2018年以来便和无风险收益率一样开始趋于下降，余额宝和微信理财通的收益率分别从2017年底的4％以上降至目前的1.373％和1.693％。

2、商业银行理财产品的收益率既和市场利率相关，亦和互联网宝宝类理财产品之间有密切的关系，同时一定程度也取决于银行自身类型（通常情况下客户基础较为薄弱的中小银行收益率要高一些）。不过2019年以来，1年期理财产品的预期收益率已降至3.50-4％的区间内。

我们认为虽然理财产品预期收益率有进一步下行的空间，且政策和业界均有此诉求，但下行的空间以及持续的时间目前来看均存在不确定性，大概率上理财产品预期收益率将会和LPR报价基准利率以及无风险利率（含宝宝类理财产品收益率）之间保持一定的稳定利差，而在供给端、政策端以及中小银行抢夺客户资源的冲击下，理财产品收益率短期内有可能会保持稳定（中长期仍将超于下行），这既是对需求侧的反应，亦是国家战略的具体体现（理财产品收益率某种上也会提高金融体系以及实体经济的融资成本，同时也不利于权益市场的发展）。

三、39家上市银行非保本理财余额：合计近20万亿、千亿以上银行24家

我们统计了39家上市银行2018年与2019年的非保本理财规模情况，余额分别达到19.87万亿和21.89万亿，2019年同比增长10.14％。

请注意这里没有包括广发银行（2018年与2019年非保本理财余额分别为2482.38亿元和2595.49亿元）、北京农商行（2018年与2019年非保本理财余额分别为352.48亿元和369.47亿元）、上海农商行（2018年与2019年非保本理财余额分别为851.59亿元和1124.92亿元）等主流非上市银行。

（一）非保本理财余额超过万亿规模的银行有9家

截止2019年底，非保本理财余额在2万亿以上的银行有两家，分别为工行和招行。非保本理财余额在1万亿-2万亿之间的银行有7家，分别为建行、农行、浦发银行、兴业银行、中行、中信银行和交行。也即非保本理财余额超过万亿的银行合计有9家。

（二）非保本理财余额在1000亿-1万亿之间的银行有15家

其中5000亿元至1万亿之间的银行有5家（分别为民生银行、邮储银行、光大银行、华夏银行与平安银行）。1000-5000亿元的银行有10家，从高到低依次为浙商银行、江苏银行、北京银行、上海银行、南京银行、宁波银行、杭州银行、徽商银行、重庆农商行与青岛银行。

（三）非保本理财余额在500-1000亿的银行有6家

这6家银行分别为广州农商行（793.60亿元）、贵阳银行（772.89亿元）、哈尔滨银行（656.57亿元）、盛京银行（613.28亿元）、中原银行（566.24亿元）与长沙银行（500.25亿元）。

（四）个别银行理财增长较快，少数银行理财规模压缩

39家上市银行中，只有浙商银行、北京银行、哈尔滨银行、九江银行等少数银行的理财规模有所压缩，而华夏银行、上海银行、南京银行、杭州银行、徽商银行、重庆农商行、青岛银行、中原银行、成都银行等银行的非保本理财余额增速均在20％以上。

四、理财子公司：今年新增4家理财子公司获批（合计21家已获批）

截至2019年底，理财子公司的非保本理财余额为0.80万亿元。

（一）2020年以来，已有4家理财子公司获批，分别为青岛银行的青银理财、重庆农商行的渝农商理财、华夏银行的华夏理财以及广发银行的广银理财，至此已合计有21家理财子公司获批筹建、14家理财子公司获批开业。

（二）21家获批筹建理财子公司的银行具体包括全部6家国有大行、7家股份行、6家城商行、1家农商行和1家合资理财子公司（汇华理财）。未获批理财子公司的股份行还有浦发银行、民生银行、浙商银行、恒丰银行与渤海银行，6家城商行则分别为杭州银行、宁波银行、徽商银行、江苏银行、南京银行与青岛银行，重庆农商行也成为第一家获批筹建理财子公司的农商行。

其中，重庆农商行成为唯一一获批的农商行，广发银行成为第一家未上市的获批银行，汇华理财成为第一家合资理财子公司（中银理财的孙公司）。

五、资管新规过渡期延长已成定局

资管新规涉及到50万亿左右的存量资产整顿，稍有处理不慎便会对市场造成重大冲击，对实体经济融资需求产生显著打压，因此关于资管新规过渡期延长的问题也一直是热点。

（一）2019年8月原证监会主席肖钢表示应延长资管新规过渡期至2021年。

（二）2020年1月14日表示“对个别机构适当的给予灵活安排”。

（三）2020年2月，银保监会相关负责人表示“对到2020年年底确实难以完成处置的，允许适当延长过渡期”。随后因存量资产规模较大且平均剩余期限比较长等原因，监管部门在征求了多家大型国有银行意见后，前期拟定了初步方案：对于2020年末依然难以处置的存量资产，处置时间或将延长到2021年末。

（四）2020年2月7日央行副行长潘功胜表示“正在对资管新规过渡期延长进行技术评估，存在可能性”，银保监会副主席周亮则表示“正从实际出发进行评估，很快会公布”。

（五）2020年7月7日，中国财富管理50人论坛（CWM50）联合清华大学五道口金融学院发布的《中国资产管理业务监管研究》建议应进一步细化和明确包括现金管理产品在内的各类新产品监管标准，将资管新规发布后发行的不符合监管标准的“新产品”还原至老产品，同时建议按延长后的过渡期重新明确压降要求以及2020年至2022年压缩每年比例不低于30％、2022年底压缩至零。

（六）2020年7月10日，央行新闻发布会在延长过渡期的表述上比较包容和开放。不过无论延期多久，站在当前阶段来看，均不应抱侥幸心理，特别是对于很多银行来说，存量资产一味压缩并带动整体理财规模下降而无动于衷是着实难以理解的，规模的起点优势仍是未来大资管行业竞争格局的最主要支撑，毕竟在理财子公司的申设以及市场认同方面，结果是最为重要的。

六、理财产品净值化转型背景下的刚兑打破是大趋势，但短期来看阵痛仍然难免

今年5-6月债券收益率大幅上行，导致数十家银行的单位净值和累计净值均出现了下跌，引起市场一片热议。但是从中长期来看，打破刚兑并非是口号，随着净值型理财产品比例的不断提升，理财产品的净值将会和投资资产估值的变化保持基本同步，这意味着相较于以前，理财产品净值的波动幅度加大将会是常态，理财产品的基金化特征也会越来越突出，这期间必然经历一些阵痛，无论是商业银行还是投资者均是，而前者更甚。这种情况下通过强化投研能力和风险管理能力来提高资产配置的稳健性和可持续性显得是一个比较确定的中长期方向。

事实上7月10日的央行新闻发布会也提出要加强投资者教育，帮助投资者树立“收益自享、风险自担”的风险责任意识，准确评估自己的风险承担能力。这实际上也是监管部门打破刚兑的一种呼吁。

核心结论：①牛市3浪上涨的中期趋势没变，短期调整源于事件性因素干扰，参考历史，调整大概率已经结束。②3浪上涨源于资金面+基本面双轮驱动：宏观流动性偏松格局没变，微观资金入市继续，库存周期和政策发力推动基本面回升。③这是转型升级牛，科技+券商的主线继续，三季度兼顾基本面回升快的早周期行业，四季度重视低估品轮涨。

精彩继续

上周周报《广告之后更精彩-20200726》中我们判断7月14日以来是牛市3浪过程中一个阶段性的小调整，调整完之后机会还有很多，类似于电视节目播出中插播的广告，广告之后往往更精彩。我们判断市场短期调整已经结束，流动性+基本面双轮驱动下，市场中期向上格局不变，本文我们将进一步讨论牛市3浪的背后逻辑。

1、资金面之轮：无需担忧泄气

宏观资金面是背景，微观资金面是实景。过去1个月我们一直提出牛市已经进入到3浪上涨阶段，即主升浪，双轮驱动(资金面+基本面)，详见《牛市扩散——2020年中期A股投资策略-20200705》、《牛市3浪的三大特征-20200712》。对于资金面和基本面的动力，市场均有点担忧后续动力不足。资金面看宏观和微观两个方面，宏观流动性指标包括：十年期国债收益率、R007利率、加权平均贷款利率、LPR利率、银行理财利率、非证券投资类信托产品利率，年初以来利率整体下行，5月份后十年期国债收益率和R007利率有所回升，有投资者担忧货币政策边际收紧，如果再观察其他4个利率指标可见，整体仍是在低位，详见下图。对股市而言宏观流动性是个大的背景，即整体偏松格局没变。并且对股市来讲微观流动性其实更重要，它直接决定了有多少资金流入股市。微观流动性方面，去年底我们估算今年A股净流入资金超过万亿，根据我们在《增量资金望过万亿——2020年股市资金供求分析-20191125》中的测算方法，我们对上半年的股市资金面进行了分析，在仅考虑高频可跟踪的散户、公募、杠杆资金、外资、险资以及IPO、产业资本的口径下，今年上半年股市资金净流入已经超过6200亿，我们预计下半年货币政策或将维持偏松格局，资金仍将继续流入股市。并且在《权益资产占比仅2%——<2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查>点评-2020510》、《大浪潮：居民从购房到配股-20200213》等多篇报告中我们分析过，美国居民资产中股票占了1/3，房子只占1/4，而我国居民资产配置中房地产占6成，股票占比只有2%。我国居民高配地产低配权益是因为过去我国处在工业化社会，房地产是产业结构中的支柱产业，地产的快速发展支持着我国经济做大做强，与此同时地产融资主要靠信贷，因此我国融资结构主要以间接为主，居民的资产配置也以固收类存款以及信贷支持的地产为主。但是往后看，未来我国将走向后工业化、信息化时代，支柱产业将是以科技和消费为代表的服务型产业，地产的重要性将趋势性下降，融资方式也将从以前的间接融资转变为以股权融资为代表的直接融资，因此居民的资产配置也将转为权益类资产，支持着股市微观资金面保持宽裕。

目前不用担忧宏观资金面收紧。中共中央政治局7月30日召开会议，此次政治局会议指出：“要确保宏观政策落地见效。财政政策要更加积极有为、注重实效。要保障重大项目建设资金，注重质量和效益。货币政策要更加灵活适度、精准导向。要保持货币供应量和社会融资规模合理增长，推动综合融资成本明显下降。”从历史经验上看，通胀上升导致货币政策转向收紧，一般CPI或PPI达到3%以上可能会触发货币政策收紧，以史为鉴我们认为现在开始担忧货币政策收紧为时过早。05/06-07/10这轮牛市，央行在06年7月开始提高存款准备金率，对应CPI(当月同比，后同)为1.0%、PPI(当月同比，后同)为3.6%。并在07年3月开始加息，对应CPI为3.3%、PPI为2.7%。08/10-10/11这轮牛市，08年金融危机后央行从10月开始降准降息，并于11月推出“四万亿”政策，之后一直到10年的1月宽松政策才开始收紧，央行在1月提高存款准备金率，对应CPI为1.5%、PPI为4.3%。并在当年10月开始加息，对应CPI为4.4%、PPI为5.0%。背后的原因是实体经济在“四万亿”的支持下，从复苏走向过热，从08年10月开始算，货币政策保持宽松持续了一年多。今年的宽松政策从2月开始，至今只持续了6个月，前6个月工业增加值累计同比只有-1.3%，并且7月PMI从业人员这一指标为49.3%，依然处于荣枯线下方，表明经济尚未复苏到正常水平。而CPI、PPI当月同比增速分别从年初的5.4%、0.1%下降至6月的2.5%、-3.0%，Wind一致预期显示今年CPI同比增速为2.4%，PPI为-2.1%，表明今年并无通胀压力，因此站在半年视角看，下半年宏观政策宽松格局不会改变。微观流动性方面，展望下半年，我们认为这种居民资产配置偏向股市的现象会继续。

2、基本面之轮：正在转动

基本面回升源于两大动力。市场后续若要进一步上涨还需基本面发力，当前市场上部分投资者对基本面情况还有一些担忧，但我们认为基本面回升的主要因素有两个：一是经济周期因素，二是政策推进。针对这轮盈利周期，如果没有疫情，19年3季度末4季度初进入补库存周期，宏微观基本面数据见底回升。由于库存变化反映了市场需求预期和企业生产状况，和企业盈利正相关，所以通过分析库存周期的变动我们可以追踪企业盈利所处的周期区间。回顾历史，2000年至今市场共经历了5轮完整的库存周期，平均一个周期历时39个月，本轮库存周期始于2016年6月，按照历史经验推算这轮库存周期将在19年9月见底，这也预示着A股盈利也将在19年三季度见底四季度开始回升。2019年11-12月工业企业利润回升逐步验证了我们当时的判断。但是，疫情冲击使得基本面 20Q1再砸深坑，数据断崖式下跌，20Q1GDP同比-6.8%，全部A股归属母公司净利同比-24%，均接近09Q1历史最低点。可见，年初疫情爆发打断了盈利见底回升的节奏。由于这次盈利周期是因为特殊情况即疫情爆发被打乱，现在国内疫情已经得到控制，经济活动将逐步向正常水平靠拢，前期暂缓的生产和消费有望在下半年得到回补，基本面数据有自我回升的动力。为对冲经济下行压力，我国也积极采取了措施应对。政府工作报告虽然没提GDP目标，但财政赤字和就业目标隐含名义GDP同比5.4%，实际GDP同比3%左右。今年上半年GDP同比为-1.6%，若要实现目标对应下半年GDP同比增速需达到6.5%，由此我们推断下半年财政政策将逐渐落地。今年赤字率拟按3.6%以上安排，赤字规模比去年增加1万亿元，此外，今年还将发行1万亿元抗疫特别国债以及3.75万亿地方政府专项债(较去年增加1.6万亿)，因此整体广义赤字较去年增加了3.6万亿。我们预计实际上广义赤字率从去年5%可能升至8%。对比09年狭义、广义赤字率分别为2.2%、3.1%。随着“两会”开完后政策逐步落地，货币、财政政策发力后将助推基本面数据回升。

数据回升迹象已现，不会轻易终止。从最新披露的宏观基本面数据来看，20Q2GDP单季度实际同比增速为3.2%，较20Q1的-6.8%大幅改善，其中代表生产的工业增加值单月同比增速从2月的-25.9%最低点回升到6月的4.8%，工业企业利润总额当月同比增速从3月的-34.9%最低点回升到6月的11.5%，回升态势非常明显，已经接近疫情前正常水平。我们认为回升的趋势还将延续，不会轻易终止。在报告《如何预测跟踪盈利趋势？-20190919》中我们回顾分析过A股历史上盈利周期的波动，政策发力见效一般4-10个月，这次疫情爆发后，2月开始货币、财政等各项政策更积极，三季度的盈利改善望更明显。并且从均值回归的角度，当基本面数据高于或低于价值中枢(或均值)都会有很高的概率向价值中枢回归，即基本面数据总是围绕其平均值上下波动的。一种上升或者回落的趋势不管其延续的时间多长都不能永远持续下去，最终均值回归的规律一定会出现：回升得太多了，就会向平均值移动回落；回落得太多了，就会向平均值移动回落。05年以来全部A股归母净利增速高点为78.0%，低点为-24.9%，均值为14.1%；ROE(TTM)高点为16.4%，低点为7.3%，均值为11.7%。当前全部A股归母净利增速和ROE分别为-24.0%和8.3%，均处在历史上较低水平，因为经济周期和盈利周期自身的波动，数据本身会有自我回升的动力。如果将来没有突发因素的影响，国内宏观基本面数据会逐渐从疫情的冲击下逐渐恢复。所以未来我们要关注事件性因素的可能冲击，当前国内疫情虽然已基本得到控制，但年底北半球气候转冷，疫情会否出现二次高峰值得关注。

3、应对策略：顺势而上

短期调整结束，中期向上继续。7月14日以来市场出现了调整，经过几日回升后7月24日市场再度大跌，但资金面+基本面向好决定牛市3浪趋势不变，我们认为这次调整只是事件性因素扰动导致的牛市3浪中阶段性小调整，参考历史上牛市3浪中的调整，时间和空间都不大。我们在前期报告《牛市有三个阶段-20190303》中将牛市分为了孕育期(对应波浪理论的1浪上涨+2浪回调)、爆发期(3浪上涨+4浪回调)、泡沫期(5浪冲顶)，A股最近三轮牛市(05/06-07/10、08/10-10/11、12/12-15/06)，均可以划分以上几个阶段。具体到3浪，过去3次牛市3浪的时间分别为05/12-07/01、08/12-09/08、14/03-15/01。统计历次3浪中上证综指和沪深300指数超过5%或者超过10个交易日的回撤，我们可以发现无论用哪个指数衡量，3浪中的调整平均下跌10个交易日左右，跌幅在10%上下，可以说回撤的时空均不大：以上证综指衡量，05/12-07/01、08/12-09/08、14/03-15/01这三次牛市3浪中指数回撤的均值分别为12天(跌幅11%)、8天(跌幅12%)、8天(跌幅7%)，沪深300角度为10天(跌幅11%)、9天(跌幅12%)、10天(跌幅8%)。从当前的技术形态来看，7/14-7/27市场的调整已呈现abc形态，而且在调整末期的时候，日成交额缩量到前期高点的一半左右，底部出现十字星信号，所以我们认为市场大概率已结束调整。此前我们在《牛市3浪的三大特征-20200712》中做过牛市3浪在时空两个维度上与1浪的对比，结论是3浪上涨的时间往往持续10-15个月，最大涨幅大致在70%-180%之间。相对于牛市1浪，3浪上涨时间大约是1浪的3-5倍，3浪的长度(指数上涨的绝对值)约是1浪的2-11倍。牛市3浪上涨的大逻辑没变，中间的小波折无需太担忧，真正值得重视的调整是未来3浪上涨后的4浪回调，跟踪未来什么时候货币政策转向。

牛市主线+轮涨。借鉴历史，牛市3浪上涨期间市场主线仍在，与此同时其他的机会也在变多，即牛市扩散。主线方面，我们一直以来都强调本轮牛市主线是科技+券商，即这是转型升级牛市，类似1980-2000年的美股，产业结构升级是核心，金融结构调整是支撑，详见《我们终将俯瞰现在——再论当前中国类似1980年代美国-20191217》、《回顾美国1980-2000年科技长牛-20200109》等。在未来的一两年内，主线仍要重点把握，因为科技基本面未来将更强，一方面中国正处于5G技术引领的新一轮科技周期，5G带来的技术革命正不断应用和推广，另一方面新基建落地将助力相关领域崛起。其中应重点关注新能源汽车和计算机，新能源汽车今年重启补贴，下半年业绩增速有望明显提升，详见《策略对话新能源车产业链：蒸蒸日上-20200714》；计算机行业不仅受益于新基建的多个领域，并且依据科技周期下硬件-软件-内容-应用场景的传导规律，过去一年硬件业绩突出，下一阶段软件将迎来发展，故计算机有望崛起。对于券商，我们前期报告《策略看好券商的逻辑-20200707》强调金改将改变券商业态，当前中国产业结构升级目标类似美国，即大力发展科技产业，融资结构也将对标，然而美国券商ROE13%、中国仅6%，我们认为金改最终将提高券商ROE，此外，从短期看当前市场已进入本轮牛市3浪上涨阶段，成交量放大也将推高券商业绩。除了科技+券商这条主线外，其他的热点也要关注。三季度随着基本面修复的趋势逐步确认，以汽车家电为代表的早周期行业基本面回升更明显，值得关注，且前期涨幅不大、估值和基金配置比例均较低，详见《突发冲击后哪些行业先回暖？——借鉴08-09年-20200513》。四季度则重点关注地产银行等低估值板块，一方面银行地产的补涨需要宏观经济数据的支持，另一方面四季度基于排名等因素，会出现资金博弈的现象，以银行地产为代表的板块低涨幅、低配置、低估值，历史上看四季度可能被资金追逐。

风险提示：向上超预期：疫情快速有效控制，国内改革大力推进；向下超预期：疫情传播不确定性增加，中美贸易关系恶化。

（文章来源：股市荀策）

来源：杜坤维

个人投资者亏钱机构赚钱背后机构盈利秘诀

杜坤维杜坤维财经今天

三年来散户包括超级牛散亏钱，只有机构赚钱，该不该进一步去散户化，机构赚钱秘诀又在哪儿？

上海证券交易所数据显示，在2016年1月至2019年6月期间，A股个人投资者，无论是账户在10万以下的“小散”，还是资金在千万级别以上的“牛散”，单账户平均年度收益均为负值，机构投资者近三年平均年化收益为1344.77万元。

从投资者盈利来看，机构也就是公募基金包括法人投资者，是一个专家理财，其盈利能力确实比个人投资者包括小散超级牛散要高得多，机构盈利能力高的秘诀在哪儿？是机构通过抱团持股，依靠资金优势，不断推高股价，形成马太效应，出现结构性行情，股价没有最高只有更高，获得丰厚收益。

资金优势在哪儿，就在于部分头部基金在获得巨大盈利以后，给投资者带来丰厚的回报，成为万众瞩目的明星基金，一旦启动新基金发行，就可能成为爆款基金，新基金加仓不会拓展新热点，而是在原有的基础上逢高加仓或者是加仓同一行业，源源不断的新增资金推动股价一轮又又一轮上涨。

机构投资行为是专业人，做专业事，专家理财成为管理层力挺重点发展的对象，这几年一直是机构主导的投资，像消费白马股、高价科技股、医药医疗器械，只要是牛股，其中很大一部分都有机构的身影，甚至不是一家机构持有，而是多家机构持有，典型的就是贵州茅台，看到过一则材料但未经核实，持有贵州茅台的机构多达1000家，正是因为机构重仓，机构有足够动力推高股价，提升基金净值，说穿了就是机构通过抱团持股获得超额收益。

机构作为专家理财，不能追求短期收益最大化，而是要关注长期收益稳定化，最根本的思路，我个人认为就是遵从组合投资、价值投资、长期投资、分散投资的投资风格及理念，组合投资作为拥有几十亿元甚至上百亿元资金的机构是一定会做到的，毕竟机构持股有10%红线限制，至于这投资组合是不是具有分散风险的特点，就很难说了，部分机构持股度是高度集中的，正因为持股度高度集中，机构才会有动力推升股价，要说机构价值投资我是不太认可的，最后演变为价值投机，机构重仓持有的白酒大消费中的食品饮料，很多个股估值水平超过历史最高水平，很多个股上涨遭遇市场巨大争议甚至很大质疑，尤其是医疗医药器械，有媒体就说是市盈率百倍起步，几百倍为数不少，上千倍也是客观存在，部分机构持有的 股票市盈率达到100倍以上。

长期投资，最近三年，机构也是做的较好，像贵州茅台等就是长期持股，但是分散投资，我认为部分机构是做的不太好的，没有遵循鸡蛋不能放在同一个篮子里的投资策略，而是较为激进，某些基金重仓股行业相似度很高，而且重仓股不少临近10%红线限制，颇有赌一把的投资策略，从今年来看，部分机构重仓股越集中，收益率越高，排名也越是靠前，基金净值一个交易日可以增加好几个点，但是也可以下跌好几个点，未必就能给投资者带来稳健的回报，但是有可能给投资者带来丰厚的短线回报。

今年机构收益率排名居前的大部分是医疗医药器械和部分成长性基金，他们的投资思路就是抱团持股，重仓持有，有的基金公司旗下多家基金持有相同股票，甚至于同一基金经理旗下多家基金持有相同重仓股。因为持股集中度很高，基金净值可以大涨也可以大跌，15年明星基金经理一转眼就成为收益垫底的基金经理，这种基金是无法给投资者带来稳健的长期平均收益，给投资者带来实实在在的长期丰厚回报，只能是带给投资者短期丰厚回报。

虽然现在是机构主导的典型的“机构市”、但是不会形成“慢牛、长牛”，而是不改变历史上的疯牛短牛，像医药医疗器械短短半年股价翻倍很多，可是估值太高，股价高位大幅震荡，涨停跌停互现已经出现，风险开始集中释放，基金净值也可能面临短线较大的波动。

A股发展机构投资者并没有错，可是机构考核短期化功利化，结果就是基金经理追求短期效益，而不会考虑长期稳定收益，这是最大缺憾。机构考核亟待改变，主要是依靠规模取胜的收取管理费模式需要改变，而是转向固定收费和与收益挂钩的联合收费模式，对基金经理业绩考核不是一年一次而是需要三五年一次。

银行理财产品与信托产品是资产管理产品中非常重要的两类，也都是重要的理财途径。经常有投资者提出疑问，信托产品和银行理财产品有什么区别？今天，咱们来讲讲这个问题。

Part.1 什么是信托

信托是一种特殊的非银行财产管理制度，与银行、保险、证券构成了中国的金融四大产业支柱。信托业受“中国银行保险监督管理委员会”监管，受“一法三规”的制度约束，还有行业协会、信保基金、中信登等组织保障。

中国信托行业协会成立于2005年5月，是国内信托业的行业自律组织，接受银保监会的业务指导和监督管理，发挥着信托公司与监管部门的桥梁纽带作用，投资人可以从信托行业协会的网站获悉最新数据资料和行业要闻。特别是在“投资者教育”板块，有基础的信托知识、答疑环节和案例分析等内容，内容丰富实用，方便初学者参考。

中国信托登记有限公司于2016年12月26日对外宣告成立，是由银保监会监督管理、提供信托业基础服务的非银行金融机构，定位为我国信托业的信托产品及其信托受益权登记与信息统计平台、信托产品发行与交易平台、信托业监管信息服务平台等三大平台。对于投资人而言，更实用的功能是在“投资者综合服务”一栏中，查询2017年之后备案登记的信托产品，每份信托理财合同的封面上均印有产品编码，输入即可查询。

中国信托业保障基金是获国务院同意在2014年设立的，并明确由银保监会负责监管，同年12月银保监会与财政部共同制订并发布了《信托业保障基金管理办法》，是信托公司共同筹集用于化解和处置信托业风险的非政府性行业互助资金。目前公司注册资本115亿，管理资金规模1500亿左右，资金主要来源于：1、信托公司按净资产余额的1%认购；2、资金信托按新发行金额的1%认购；3、新设立的财产信托按信托公司收取报酬的5%计算。

Part.2 信托和银行的关系

信托产品有很大一部分是通过银行卖出去的，为什么？

购买信托产品的客户必须满足合格投资者的标准，且信托公司不像银行理财产品那样可以在全国各地银行分支机构的柜台向广大理财客户公开发售。因此，在发行信托产品时，除了通过理财经理与客户进行一对一推荐，有时候还需要借助银行、证券公司、保险公司等其他金融机构进行代理销售。不过，虽然这些金融机构可以代销信托产品，但购买信托产品的客户仍需要与信托公司直接签署信托合同。

银行购买信托产品，用来做什么呢？

信托是银行理财非常重要的配置方向，银行购买信托产品可以获得较为稳健和可观的收益。

快问快答

问：信托和银行理财的投资方向有何不同？

银行理财产品募集到的资金一般通过结构化投资的方式配置到其他金融产品上去。而信托理财产品募集到的资金通常会投入到基础设施、房地产和工商企业等实体经济领域。

问：信托和银行理财的投资门槛有何不同？

银行理财产品一般来讲具有低门槛、低收益的特征，比较大众化。信托理财产品门槛较高，投资信托产品的客户必须满足合格投资者的标准。一般而言，信托投资最基本的门槛为100万，但由于受“单支信托计划的自然人人数不得超过50人”这一规定的限制，对于规模比较大的信托产品来说，实际投资门槛往往会更高。

问：信托和银行理财的预期收益有何不同？

近年来，银行理财收益跌跌不休，年化收益率多在3％-4％之间。信托产品虽然难逃下跌趋势，但收益率表现相对稳定，年化收益率大部分在7％-9％之间。有些信托公司还推出了高流动性的短期理财产品，其年化收益率也往往会超过5％。

问：信托和银行理财的投资期限有何不同？

银行理财产品期限有短有长，可以灵活选择。而信托理财产品的期限通常都在一年以上，且由于没有在全国范围内建立起统一有效的产品流通平台，如果在信托产品运营期间想转让信托产品，通常还是比较困难的。

但随着信托行业转型升级进程的不断深入，如国投泰康信托等一些创新能力较强的信托公司，已相继在打造现金管理类理财产品方面进行了积极探索。

文章来源：国投泰康信托