2018美元汇率走势预测

来源：汇通网

汇通网讯——7月30日）美元指数刷新2018年5月以来低点至92.92，此前美国总统特朗普提出推迟11月大选的想法，并且数据显示美国第二季经济遭受了至少自1940年代以来最严重的下滑。连续9天上涨、触及历史新高之后，黄金价格周四回落，因为一项疫苗研究的积极结果抑制了避险需求，刺激了投资者对黄金获利回吐。美油一度跌逾6%，随着美股回升、美元走弱，尾盘跌幅缩窄至2%左右。 周四（7月30日）美元指数刷新2018年5月以来低点至92.92，此前美国总统特朗普提出推迟11月大选的想法，并且数据显示美国第二季经济遭受了至少自1940年代以来最严重的下滑。连续9天上涨、触及历史新高之后，黄金价格周四回落，因为一项疫苗研究的积极结果抑制了避险需求，刺激了投资者对黄金获利回吐。经济数据不佳刺激油价下跌，美油一度跌逾6%，随着美股回升、美元走弱，尾盘跌幅缩窄至2%左右。

商品收盘方面，COMEX12月黄金期货收跌0.5%，报1966.80美元/盎司。WTI9月原油期货收跌1.35美元，跌幅3.27%，结算价为39.92美元/桶；布伦特9月原油期货收跌0.81美元，跌幅1.85%，结算价为42.94美元/桶。

美股三大指数涨跌不一，道琼斯指数收盘下跌225.90点，跌幅0.85%，报26313.65点；标普500指数收盘下跌12.20点，跌幅0.37%，报3246.24点；纳斯达克指数收盘上涨44.90点，涨幅0.43%，报10587.81点。

周五前瞻

时间区域指标前值预测值07:01英国7月Gfk消费者信心指数终值-27-2607:30日本6月失业率（%）2.93.109:00中国7月官方制造业PMI50.950.913:30法国第二季度GDP年率初值（%）-5-2013:30法国第二季度GDP季率初值（%）-5.3-15.214:00德国6月实际零售销售月率（%）12.7-314:00德国6月实际零售销售年率（%）3.2314:30瑞士6月实际零售销售年率（%）6.614:45法国7月CPI年率初值（%）0.20.316:00意大利第二季度GDP年率初值（%）-5.4-17.316:00意大利第二季度GDP季率初值（%）-5.3-15.217:00欧元区7月未季调CPI年率初值（%）0.30.217:00欧元区7月未季调核心CPI年率初值（%）0.80.817:00欧元区第二季度季调后GDP季率初值（%）-3.6-1217:00欧元区第二季度季调后GDP年率初值（%）-3.1-14.520:30美国6月个人支出月率（%）8.25.220:30美国6月PCE物价指数年率（%）0.50.920:30美国6月核心PCE物价指数年率（%）1120:30加拿大5月季调后GDP月率（%）-11.63.520:30加拿大5月季调后GDP年率（%）-17.1-14.621:45美国7月芝加哥PMI36.64422:00美国7月密歇根大学消费者信心指数终值73.272.8凌晨01:00美国7月31日当周总钻井总数（口）251246凌晨01:00美国7月31日当周石油钻井总数（口）181176

全球主要市场行情一览

美国股市周四尾盘缩小跌幅，标普500指数从盘中低点反弹，纳斯达克100指数攀升，业绩利好推动大型科技股上涨，盖过了对经济复苏缓慢的担忧。美债收益率连续第三天下跌，拖累金融股走低。由于业绩稳健并且一系列产品受益于社交隔离措施，大型科技公司在新冠疫情引发的经济衰退中表现更好，纳斯达克100指数有望连续10个月跑赢标普500指数，创下20年来最长连赢纪录。

贵金属与原油

连续9天上涨、触及历史新高之后，黄金价格周四回落，因为一项疫苗研究的积极结果抑制了避险需求，刺激了投资者对黄金获利回吐。现货黄金创近两个月最大跌幅，此前消息称一种实验性冠状病毒疫苗在早期试验中对猕猴有效。股市收窄跌幅，也给金价带来压力。大型科技股在发布财报之前上涨，缓和了对经济复苏放慢的担忧。

不过金价仍徘徊在纪录高位附近，后市仍看涨。道明证券大宗商品策略师DanielGhali表示，我们看到黄金头寸开始增加，不仅是机构方面，最近我们还看到散户资金流入大幅增加。

荷兰国际集团大宗商品策略主管WarrenPatterson表示，我们认为市场还有进一步的上涨空间，同时也有很多风险可能会阻碍，Covid-19疫苗尽早问世，会使世界经济加速重新开放和恢复正常，对风险资产是利好，并因此压低避险资产，例如黄金。

美国原油期货价格周四收跌，创一个多月来最大跌幅，并于三周以来首次收在40美元下方，因数据显示美国经济出现纪录最严重的萎缩，并且鉴于成百上千万的美国人仍然失业，需求预计将疲软。

美国经济在第二季度经历了至少是1940年代以来最严重的萎缩，第二季度国内生产总值（GDP）环比萎缩9.5%，折合年率萎缩32.9%。此外，美国首次申领失业救济金的人数连续第二周增加，表明美国经济反弹正面临越来越大的风险。

自6月初以来，纽约原油期货一直在每桶40美元左右徘徊；荷兰皇家壳牌公司首席执行官BenvanBeurden表示，石油需求在明年之前可能都不会完全恢复。

外汇

美元周四跌至2018年5月以来的最低水平，此前美国总统特朗普提出推迟11月大选的想法，并且数据显示美国第二季经济遭受了至少自1940年代以来最严重的下滑。欧元创逾二年新高至1.1848；由于油价下跌，加元和挪威克朗走弱。美元周四延续近期跌势，此前美国总统特朗普提出推迟美国11月总统大选的可能性。

美元指数尾盘下跌0.35%，报92.94，本月势将下跌4.5%左右，这将是2010年9月以来最糟糕的月度表现。由于冠状病毒在美国各州的持续传播给经济带来重压，美元已经历了一个月的大跌，并有可能录得10年来最糟糕的月度表现。

特朗普推迟大选的言论扭转了美元早些时候的反弹走势。WesternUnionBusinessSolutions资深市场分析师JoeManimbo表示，美国任何形式的不确定性，无论是经济还是政治，都是卖出美元的借口。

周四公布的数据显示，美国经济在第二季度萎缩了32.9%，这是自大萧条以来的最大降幅。美国劳工部在另一份报告中称，7月25日止当周初请失业金人数经季节调整后增加1.2万人至143.4万人。Manimbo表示:“初请失业金人数数据告诉我们，复苏已经开始变得乏力。”

BrownBrothersHarriman的WinThin表示，疲软的数据提供了另一个抛售美元的借口。值得注意的是，在近期的几波避险市况中，美元都表现不佳；美国经济刺激方案的前景日益恶化，加剧了人们的忧虑。每周多出的600美元失业金将在明天到期，而且看不到任何延长的前景。这个巨大的经济刺激将会消失。

欧元兑美元一度升至1.1848，为2018年6月以来最高，纽约尾盘报1.1847，日内上涨0.47%。早些时候，德国经济数据显示，德国第二季度经济萎缩10.1%，比预期更严重，创历史最大降幅，欧元因此承压。该货币对在大型投机性买单刺激下反弹，随后突破了12年趋势线所在的约1.1804，周四是7月份中第17次欧元在纽约交易时段创下当日新高。

野村策略师周四发布报告称，与美国和英国相比，欧元区在未来几个月内将在财政和劳动力市场方面提供大量且更可预见的支持，他们将年底欧元汇率预期从1.14提高至1.20。

英镑兑美元尾盘上扬0.76%，报1.3096，盘中一度升至3月以来最高的1.3103，英镑已连续10天上涨。BannockburnGlobalForex驻纽约首席市场策略师MarcChandler表示，英镑可能进一步走强，补上近期落下的涨幅。我认为英镑正处于一波历史性升势之中。

美元兑挪威克朗上涨0.51%至9.0738；美元兑加元涨0.62%至1.3423，创下一周新高1.3460，一位交易员表示，临近月末，大宗商品可能会疲软。

国际要闻

【特朗普建议推迟美国2020年大选，遭到国会两党议员反对】美国总统特朗普周四提出推迟11月3日美国大选的想法，但立即遭到国会民主党和其自己所属的共和党议员的反对，美国国会是唯一有权做出这一改变的机构。

【美国经济在第二季度萎缩了32.9%，这是自大萧条以来的最大降幅】

【美国上周首次申请失业金人数小幅升至143万，连续第二周增长，仍比上次衰退期间最糟糕的一周高一倍以上】

【据外媒报道，美国参议院未能提前延长每周200美元的失业救济金】

国内要闻

【兴业证券首席策略分析师王德伦：A股十年长牛行情大幕已开启】“7月初很多人看牛市行情，到7月中旬大盘调整，很多人说牛市结束了。”日前，在证券时报第14届中国上市公司价值评选评委专题研讨会上，兴业证券首席策略分析师、策略研究中心总经理王德伦认为，2019年年初中国已经进入长牛行情，短期调整让长期走得更好。他认为这一轮的行情时间应该很长，可能以8~10年计。（证券时报）

来源：汇通网

周五（7月31日）亚洲时段，美元指数创2018年5月以来的26个月新低，欧元创26个月新高，投资者看好欧洲经济复苏，而美国经济复苏步伐放缓，此外特朗普欲推迟美国大选也令市场投资者感到不安。日元创四个半月新高，此前日本央行官员称对汇率水平“拒绝置评”，这令投资者进一步相信日本央行近期不会因为日元汇率走高而采取干预措施。中国7月官方制造业PMI好于预期，中国黄金需求也正在回升，黄金吸引力上升，再度冲上1970上方。

本交易日主要关注多国GDP及CPI数据。

亚洲时段行情回顾

亚盘时段，美元兑日元跌至3月12日以来新低104.19，

汇价现报104.31，跌幅0.4%；

此前日本央行官员称对汇率水平“拒绝置评”，这令投资者进一步相信日本央行近期不会因为日元汇率走高而采取干预措施；因而，

美元兑日元在隔夜美国GDP创下历史最大降幅的背景下继续走低，市场同时更开始更多顾虑起美国大选的不确定性前景和财政政策的潜在变动，这令避险资金从美元资产流出，集中进入日元市场。

亚盘时段，欧元兑美元走高，汇价现报1.1889，涨幅0.35%；

欧元创26个月新高，美元指数表现疲软，投资者看好欧洲经济复苏，而美国经济复苏步伐放缓，此外特朗普欲推迟美国大选也令市场投资者感到不安，整体欧元区基本面强劲，欧元有望继续走高。

亚盘时段，现货黄金走高，现货黄金现报1970.9美元/盎司，涨幅0.7%；

美元指数创2018年5月以来的26个月新低，黄金吸引力上升，道明证券大宗商品策略师Daniel Ghali表示，我们看到黄金头寸开始增加，不仅是机构方面，最近我们还看到散户资金流入大幅增加。美国第二季度国内生产总值（GDP）出现创纪录萎缩，美国总统特朗普在推特上发表有关推迟11月美国总统选举的言论，引发美国股市抛售和公债收益率下降。

亚盘时段，国际油价震荡回落，

美油现报40.07美元/桶，跌幅0.38%；布伦特原油现报43.46美元/桶，涨幅0.48%；

除了美国经济数据低迷的打压，近期的供需基本面状况也并不支撑油价进一步上行；一方面，全球疫情近期进一步抬头，导致多国重启或强化隔离措施，对跨境旅行更是设置了更多限制，导致民众出行需求再受打击，而由此带来的经济不振前景则是额外的压力。另一方面，7月份仅剩下最后一个交易日，而OPEC+释放的200万桶额外产能下周就将开始冲击全球供给市场，这带来了投资者情绪的双重顾虑。

亚洲股市行情一览

财经数据

财经大事

时间待定 穆迪公布对德国主权信用评级的评估结果。

亚洲时段消息回顾

中国7月PMI延续回升；

7月31日，国家统计局公布数据，7月中国制造业采购经理指数（PMI）为51.1%，比上月上升0.2个百分点，连续5个月位于临界点以上。7月非制造业商务活动指数为54.2%，比上月回落0.2个百分点，继续保持在临界点以上。

法国国家统计局：法国第二季度国内需求（不包括库存）对第二季度GDP总值的贡献下降12.0%，对外贸易贡献下降2.3%，库存贡献增长0.6%；

机构评法国第二季度GDP数据：周五公布的初步数据显示，第二季度法国经济环比大幅萎缩13.8%，因控制新冠疫情而实施的全国范围封锁措施导致家庭消费、企业投资和贸易全部崩溃。法国国家统计与经济研究所早些时候表示，预计法国经济第三季度将反弹19%，第四季度将进一步反弹3%，到12月份，经济活动水平将比疫情危机前低1%-6%。

中国7月官方制造业PMI为51.1；

中国7月官方制造业PMI为51.1，前值50.9，预期50.7。赵庆河：随着统筹防疫和发展政策显效发力，我国经济景气持续恢复，企业运营状况不断改善。7月份，中国采购经理指数继续保持平稳运行，其中制造业采购经理指数为51.1%，比上月上升0.2个百分点，非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为54.2%和54.1%，略低于上月0.2和0.1个百分点。受下游行业需求回暖影响，上游产品价格涨幅明显，石油加工、钢铁、有色等制造业主要原材料购进价格指数均高于63.0%，出厂价格指数均高于58.0%。

日本政府：持续近6年的经济扩张周期已于2018年10月结束；

日本政府30日召开专家等组成的研究会，认定第二届安倍政府上台的2012年12月开始的经济扩张期在2018年10月结束，并在次月11月进入衰退阶段。持续时间为71个月，未及“伊奘冉景气”（2002年2月至2008年2月）73个月的战后最长纪录。

特朗普提出推迟大选想法，遭到国会两党议员反对；

①美国总统特朗普周四提出推迟11月3日美国大选的想法，但立即遭到国会民主党和其自己所属的共和党议员的反对。国会是唯一有权做出这一改变的机构。

②批评人士，甚至特朗普的盟友都认为他不是认真的，只是为了分散人们对破坏性经济消息的注意力，但一些法律专家警告称，特朗普的反复攻击可能会破坏他的支持者对选举过程的信心。

③特朗普在民意调查中落后于其民主党挑战者、前副总统拜登。特朗普表示，他不会相信包括广泛邮寄投票在内的选举结果。而鉴于冠状病毒大流行，许多选举观察人士认为邮寄投票至关重要。特朗普在没有证据的情况下重申了他关于邮寄选票欺诈的说法，因而他建议推迟选举。

④包括参议院多数党领袖麦康奈尔和众议院共和党领袖麦卡锡在内的多名国会共和党人拒绝了这一提议。

⑤美国民主党众议员Zoe Lofgren是监督选举安全性的众议院委员会主席，他拒绝推迟大选。

⑥美国公民自由联盟投票权项目负责人Dale Ho也表示，“这是美国，我们是民主国家，不是独裁国家。宪法将选举日期定在11月。无论特朗普总统说什么、做什么或发什么推文，都无法改变这一事实。”

日本财务大臣麻生太郎：日元的强弱与贸易收支平衡无关；

内阁批准1017亿日元用于救灾，自然灾害救济资金将来自储备基金，认为内需政策支持了经济，对外汇市场不做置评，外汇市场稳定是重要的，将继续以紧迫感关注外汇市场，日元走势不会立即对日本经济造成影响，日元最近上涨很快，保持稳定很重要。

市场期待推出成品油期货；

近年来，国内成品油市场化程度不断提升。7月初，商务部废止《成品油市场管理办法》及《原油市场管理办法》，进一步“松绑”原油和成品油销售、批发、仓储经营活动。对此，部分市场人士表示，目前国内已具备推出成品油期货的基础条件，只是市场要素仍不完备，希望进一步改革成品油定价机制，推动成品油定价市场化。（期货日报）

美国参议院共和党人推动就失业福利临时措施展开辩论；

①在就全面的疫情纾困计划的谈判陷入僵局之际，美国参议院共和党人推进一项计划，以就延长已到期的补充失业保险进行投票，总统特朗普也支持延长。

②面对国会两院中民主党人的反对，共和党人的策略几乎肯定会落空，民主党人表示失业救济措施必须得是全面刺激法案的一部分。但这将使参议院共和党人有机会对外宣扬，随着涉及数百万计美国人的补充性失业援助到期，他们付出了努力。

③参议院多数党领袖米奇·麦康奈尔周四在共和党主导的参议院采取了程序性行动启动了辩论。目前尚不清楚共和党关于失业保险的几项不同提案中哪一个可能最终会在下周进入表决。

④特朗普在周四下午的白宫简报会上说，国会至少应该暂时延长补充福利，因为那“对我们的国家来说是重大的，对我们的工人来说是极好的”。他还敦促议员延长暂停驱逐房客的期限。

⑤白宫幕僚长Mark Meadows表示，政府可能支持按照目前每周600美元的水平延长福利。

⑥众议院议长南希·佩洛西已拒绝对疫情救助立法采取零碎表决的方法。

⑦注：在参议院通过任何措施都需要60张票的支持，而共和党人只有53票

机构观点

VIX历史走势预警，美国股市8月存在季节性下行风险；

①过去15年中，被普遍视为市场“恐慌指标”的Cboe波动率指数（VIX） 8月份的平均涨幅高达11.7%，高于其他任何一个月份。5月份排名第二，但是平均涨幅远低于8月，只有6.8%。股市动荡的加剧通常意味股票身陷逆境：

标普500

指数2005年来历年8月份的平均涨跌变化是下跌0.4%。

②随导致各州经济重启受阻、初现复苏势头受压的新冠病例的激增，潜在风险依然很大。与此同时，在失业救助计划眼看还有几天就要到期而国会有关新刺激计划的辩论依然无果的情况下，市场担忧情绪有所升温。

③资产管理公司Guggenheim Partners的首席投资官Scott Minerd表示，考虑到这种状况，再加上不利的季节性因素以及美联储的谨慎调门，市场眼下正身处一个脆弱时点。“风险资产，尤其是股票，眼下正身处每年特别脆弱的时点。历史告诉我们，每当夏季来临，股市很容易遭遇抛压，这个时候股市相当敏感，一有风吹草动，便有可能大幅下挫”。

澳新银行：现货金价6-12个月内将升至2300美元；

① 澳新银行的分析师团队继续看多

现货黄金

价格，预计其将在6-12个月期限内进一步走升至2300美元高位，因全球避险买需仍将居高不下；

② 澳新银行指出，此前一度升温的全球风险偏好情绪，近日正因为全球新冠疫情的普遍再度抬头而再受打压，这对于贵金属避险资产构成了当然的利多，而美元的走软则强化了这一趋势；

③ 不过该机构指出，由于疫情影响，今年以来全球贵金属实物需求，尤其是在中国和印度这两个最大的市场受到明显打压，这是金价走势的一大隐忧所在，因而贵金属价格只能靠投资需求来支撑。但尽管如此，由于美联储至少在未来两年内还会继续维持超常宽松政策措施，因此在美联储开始进入紧缩周期前，黄金价格上行周期就仍将延续

澳洲国民银行上调纽元汇价预期，年底将升至0.68；

① 澳洲国民银行预计纽元兑在2020年底将升至0.68（此前预期为0.66），2021年中进一步升至0.70（此前预期为0.68），之后在2022年中见顶于0.73（此前预期为0.71）；

② 纽元汇价被予以上行预期的原因与澳元如出一辙，即未来两年间在美联储的超常宽松政策下

美元指数将继续承压，带动非美货币走强，同时新西兰的出口市场也能得到来自亚洲市场的进一步提升的需求；然而，这仍可能受到疫情及经济不确定性的打压；

③ 此外，在所有期限节点上，纽元汇价都跑输澳元，主要因为新西兰经济受旅游业影响更大，而该国的旅行限制措施短期内并没有松动的迹象。

澳大利亚国民银行：2022年6月美元兑日元将跌至98.00；欧元兑美元将升至1.30；

① 澳大利亚国民银行（NAB）策略师在一份报告中表示，最近欧盟各国就复苏基金达成共识在多个层面成了改变形势的因素，为大幅上调欧元预期提供了依据；美元走软主要因先前一直为美元提供支撑的收益率差的大幅缩小，这一点在实际利差上要比在名义利差上更为明显；

② 欧元兑美元到年底料将升至1.22，到2021年6月升至1.25，到2022年6月进一步升至1.30美元，之前的相应预期分别是1.16美元、1.18美元和1.22美元；欧盟各国就复苏基金达成共识大幅降低了生存和货币重新定位的尾部风险；

③ 美元兑日元

今年年底、2021年6月和2022年6月料将分别达到103.00、100.00和98.00的谷底，之前的相应预期分别是109日元、109日元和106日元；

英镑兑美元今年年底、2021年6月和2022年6月料将分别达到1.36、1.40和1.47，先前的相应预期分别是1.30、1.33和1.39。

澳洲国民银行：澳元或在2022年中期见顶于0.80；

① 澳洲国民银行的分析师认为，澳元兑美元将在未来两年间继续走强，在2020年年底升至0.74，之后在2021年6月升至0.77，而在2022年6月则见顶于0.80；

② 该行指出，由于美联储将至少维持当前宽松措施力度至少两年之久，因此非美货币都仍处于上行通道之中，而澳元的公允汇率重心也会因此上移。此外，亚太地区经济的率先复苏将提振大宗商品的需求，对澳元也构成长期利多；

③ 不过，在此过程中，全球疫情前景的不确定性，连同美国大选后的政策走向变化，仍是可见的风险因素，这将在一定程度上遏制澳元汇价的最终上行高度。

美元料创十年来最大月线跌幅，因美国经济受疫情重挫；

①美元周五延续跌势，再创逾两年低点至92.54，该指数本月已下挫4.9%，料将录得2010年9月以来最大月度跌幅，因美国持续无法控制住新冠疫情，投资者担心美国经济复苏恐将受阻。

②三井住友银行首席策略师Daisuke Uno称，美元走软的根本性因素是，6月中旬美国新冠感染病例开始增加，抑制了消费并拖累经济下行，美联储主席鲍威尔也强调过这一点。”

③新冠病毒目前在美国中西部几个州蔓延，即便太阳带（Sunbelt）几个州的数字显现好转迹象。

④疫情令美国经济严重受创。周四公布的数据显示，美国第二季国内生产总值（GDP）环比年率为骤降32.9%，创大萧条以来最大降幅。高频数据显示，经济动能在4月触底反弹后，最近几周正在减弱。

⑤美国劳工部周四公布，截至7月25日当周初请失业金人数经季节调整后增加1.2万人至143.4万人，表明就业市场复苏陷入停滞。

⑥美国正在寻求通过加码财政援助来应对，但迄今两党分歧阻碍了达成协议。距离美国联邦补充失业救济到期还有一天，投资者感到紧张

NAB：上调澳元和纽元预估，美元未来两年料疲弱；

①澳大利亚国民银行（NAB）修订G-10货币预测，以反映出人们越来越坚信最近美元疲软是“真实的”，并且至少在未来两年还将持续。

②以Ray Attrill为首的策略师预计，

澳元兑美元到年底时将在0.74美元，明年6月0.77，2022年6月达到0.80峰值。之前的预测分别为0.72、0.74和0.75。

③澳元和纽元的公允价值，近来在风险情绪改善和主要商品价格驱动因素的共同推动下上升，再往前看，更好的实际利率和贸易条件有利于澳元。

④利空的潜在来源是地缘政治发展和美国大选临近。

⑤预计纽元兑美元到年底时为0.68美元，明年6月0.70，2022年6月达到0.73峰值。之前预期分别为0.66、0.68和0.71。

⑥新西兰对入境国际旅行的限制可能会持续很长时间，因此纽元应不及澳元。

⑦新西兰9月的大选可能会引发纽元一些轻微的波动，下行空间比上行压力更大。

“高度建设性”背景下，澳新银行上调黄金价格预测；

①澳新银行在报告中称，金价将在攀升至创纪录水平后继续上涨，但涨势将取决于经济信心和投资需求。

②高度建设性背景下，该行将6-12个月目标价提高至2，300美元/盎司，在可预见的未来实际收益率为负。

③黄金仍然对利率和通胀高度敏感，地缘政治紧张局势以及对全球复苏停滞的担忧也增强了其吸引力。

④澳新银行警告称，如果未来几个季度经济景气好转，投资者需求持续增长的障碍可能会使通往2300美元预期的道路变得艰难。

⑤另外，实物需求仍然疲软，多头仍需予以警惕。

来源：中国网

原标题：外汇管理局：上半年跨境资金流动总体稳定，二季度资金净流入有所增加

国务院新闻办公室举行新闻发布会，请国家外汇管理局副局长、新闻发言人王春英介绍2020年上半年外汇收支数据，并答记者问。

据王春英介绍，从银行结售汇数据看，2020年上半年，按美元计价，银行结汇9535亿美元，售汇8749亿美元，结售汇顺差786亿美元；按人民币计价，银行结汇6.7万亿元，售汇6.1万亿元，结售汇顺差5531亿元。

从银行代客涉外收付款数据看，按美元计价，银行代客涉外收入19066亿美元，对外付款19045亿美元，涉外收付款顺差20亿美元；按人民币计价，银行代客涉外收入13.4万亿元，对外付款13.4万亿元，涉外收付款顺差156亿元。

2020年上半年，我国外汇收支状况主要呈现以下特点：

第一，银行结售汇呈现顺差，外汇市场供求保持基本平衡。

2020年上半年，银行结售汇顺差786亿美元。其中，第一、第二季度分别为顺差391亿和395亿美元。从月度变化看，1至5月月均顺差155亿美元，6月受季节性分红派息较为集中影响，顺差缩小至9亿美元。综合考虑境外机构在银行间外汇市场净买汇，银行外汇头寸增加等其他供求因素，上半年我国外汇市场供求保持基本平衡。

第二，跨境资金流动总体稳定，其中二季度资金净流入有所增加。

上半年，从数据看，银行代客涉外收支小幅顺差20亿美元，其中，一季度逆差301亿美元，主要是3月受国际金融市场动荡影响，股票投资项下跨境人民币流出增多；4月以来，跨境股票双向投资均恢复正常水平，二季度银行代客涉外收付款实现顺差322亿美元。所以，第二个特点是跨境资金流动总体稳定，按季度看，二季度资金净流入还是有所增加的。

第三，售汇率有所下降，企业境内和跨境外汇融资意愿总体稳中有升。

上半年，衡量购汇意愿的售汇率，也就是客户从银行买汇与客户涉外外汇支出之比为63%，同比下降3.5个百分点。截至2020年6月末，我国银行的境内外汇贷款余额较2019年末上升524亿美元，说明企业的相关外汇融资需求总体增加；6月末，进口海外代付、远期信用证等跨境贸易外币融资余额较2019年末下降3%，而同期进口回落7%，表明企业跨境外汇融资意愿保持相对稳定。所以，第三个特点是售汇率有所下降，企业境内和跨境外汇融资意愿总体稳中有升。

第四，结汇率稳步增长，市场主体持汇意愿有所下降。

上半年，衡量结汇意愿的结汇率，也就是客户向银行卖出外汇与客户涉外外汇收入之比为66%，同比上升2.0个百分点。截至2020年6月末，企业、个人等主体境内外汇存款余额较上年末下降50亿美元。所以，我们总结这个特点是结汇率稳步增长，市场主体持汇意愿有所下降。

第五，外汇储备规模稳中有升。

截至2020年6月末，外汇储备余额31123亿美元，比2019年末上升44亿美元。其中，6月份外汇储备余额增加106亿美元，在第二季度连续三个月回升。总的来看，上半年境内外汇市场供求保持基本平衡，外汇储备余额变动主要受汇率折算和资产价格变化等因素影响。

问：如何评价上半年我国外汇收支形势？对下半年我国外汇收支状况您又如何判断？

今年以来，大家都清楚受新冠肺炎疫情影响，世界经济严重衰退。国际金融市场也出现了剧烈震荡，在这种情况下，刚才通报的数据也显示中国外汇收支形势总体稳定，外汇市场表现出比较高的韧性和抗风险能力。主要的衡量指标，无论从数量指标还是价格指标来看，都是有充分体现的。

一方面，从数量指标看，外汇市场供求保持了基本平衡。上半年银行客户的跨境收支呈现顺差，结售汇也呈现顺差。跨境和结售汇顺差体现了境内企业和个人等市场主体的外汇收支状况是总体有盈余的。在外汇市场上表现出外汇供给是比较大的，这些盈余会到哪里去？从上半年表现看，主要是境外机构净购汇和银行增持外汇头寸。从这个角度来看，上半年外汇市场供求在各类主体之间自发形成了平衡。这是一个整体情况，其实在不同的阶段还是有所差异的，但境内和境外主体的供和需此消彼长，实现了自我平衡。

另一方面，从价格指标来看，上半年人民币汇率呈现双向波动、总体稳定。随着国内宏观环境和市场情绪的变化，人民币汇率表现出有升有贬，但总体还是表现比较稳定的。从双向波动看，我们回顾一下，1、2月份人民币汇率先升后贬，3月份有所震荡，5月份随着国际市场和一些其他事件的影响又有所波动，近期有所升值，双向波动态势明显。从汇率弹性看，上半年人民币汇率最高点和最低点之间的波动幅度是4.4%，这个幅度相对说比较稳定，显现出一定的弹性。总体上，中国的人民币汇率还是比较稳健的，上半年境内市场人民币兑美元汇率交易价小幅贬值1.5%，但中国外汇交易中心编制的人民币汇率指数小幅升值0.7%，同期新兴市场的货币指数贬值11.8%。

要评价上半年外汇市场的变化，我觉得这体现了中国统筹疫情防控和复工复产取得积极成效，同时也体现了国内外汇市场的开放度和成熟度不断上升。我们展开来说：

第一点，外汇市场运行平稳体现了统筹疫情防控取得重大战略成果。今年以来，疫情蔓延势头和防控效果始终成为左右市场情绪的重要因素，也是影响国内国外金融市场稳定性的关键因素。当前，从中国疫情防控情况来看，效果是非常突出的，迅速地扼制了疫情蔓延，在增强市场信心和稳定市场情绪方面发挥了重要作用。

第二点，上半年外汇市场运行平稳体现了复工复产取得积极成效。我们看到近期复工复产加快推进，同时货币和财政政策的支持力度也在不断地加大。二季度，经济增长由负转正，主要指标恢复性增长，国内的基本面优势比较明显，这些都为下半年持续复苏奠定了基础。根据国际货币基金组织的预测，中国可能成为今年唯一保持正增长的主要经济体。

第三点，上半年外汇市场运行平稳体现了不断扩大开放的政策效果。近年来我们一直在不断地改善营商环境，不断扩大开放领域，为吸引外资奠定了非常好的基础。我们也看到受疫情影响，今年以来全球的直接投资总体低迷，上半年中国的利用外资达到了4722亿元人民币，二季度增长8.4%，这是非常可喜的成绩。随着国内资本市场的开放，境外投资者投资更加便利。外汇局统计显示，今年上半年境外投资者净增持境内债券和股票729亿美元，其中，净增持境内债券596亿美元、股票133亿美元。

第四点，上半年外汇市场运行平稳体现了市场更加理性有序的发展趋势。当前人民币汇率弹性增强，有利于发挥汇率调节国际收支自动稳定器的作用，同时有利于市场预期总体保持稳定，推动市场主体理性交易，有效地促进外汇市场供求平衡，汇率在其中发挥了非常好的作用。

您问到未来我们对形势怎么看。刚才总结的四点体现，疫情防控、复工复产、对外开放政策、外汇市场成熟度，还会继续发挥作用。所以下半年跨境资金流动应该能够保持比较稳定的发展态势。当然，新冠肺炎疫情在全球来看还存在不确定性，我们要做好监测、做好跟踪、做好准备。我们也和大家汇报过，我们坚持“宏观审慎+微观监管”两位一体的管理框架，同时做好各方面的应急防控准备，所以我们认为下半年跨境资金流动会呈现比较平稳的态势。谢谢。

问：从已经公布的一季度国际收支平衡表数据来看，我国经常账户小幅逆差。请问发言人主要的影响因素有哪些？二季度将是什么样的情况？您如何看待未来的形势？

大家关注经常账户，可能和我们跟大家沟通的次数比较多有关系，也跟经常账户在涉外经济中所处的关键地位有关系，所以关注度越来越高。从我们公布的数据来看，一季度国际收支经常账户呈现了337亿美元的逆差。这个逆差，从它的规模来说，我们觉得还是比较小幅的，相对GDP的比例是-1.1%，这还是在均衡合理区间范围内。

出现的逆差原因大家比较关心。上半年一季度逆差，我们分析是受新冠疫情影响。从海关统计数据来看，1、2月份出口下降17%、进口下降4%，货物贸易出现了非常少见的68亿美元逆差。3月份随着复工复产，进出口状况有所改善，但整个进出口的顺差规模是有比较大的下降的。所以，这影响到一季度经常账户的差额规模，但总的看，经常账户逆差占GDP比例还是在均衡合理的范围内。

第二个季度，由于疫情防控形势比较好，另外政策发力，力度都在不断加大，我们觉得效果会不断显现。企业生产活动都在加速恢复常态。从现在统计到的结果来看，经常账户是逐步恢复顺差，二季度最终的经常账户编制结果还没有出来。但从货物贸易情况来看，海关数据已经公布，二季度我国出口比一季度增长30%。从进口角度来讲，受原油价格大幅下降影响，我们进口同比收窄了10%。二季度贸易顺差达到了1547亿美元。和一季度的情况比较可以看到，二季度顺差是有大幅度的恢复。从服务贸易来讲，因为受疫情影响，国际旅行这方面的用汇减少，带动服务贸易的逆差进一步收窄，因此二季度国际收支经常账户是会呈现顺差的，这个顺差规模很有可能带动整个上半年的经常账户也保持顺差。

大家怎么看这个事儿？我们比较关心。我们公布的一季度经常账户呈现逆差，希望大家不要对小幅的逆差情况紧张。我们一直和大家讲，怎么看经常账户的差额规模？尤其是在相对均衡的情况下，小幅顺差或逆差不会代表趋势性变化，这是非常正常的。我们也经常研究怎么看顺差或逆差所处的范围，研究领域用经常账户占GDP比例来判断经常账户的失衡状况，只要在正负4%或5%的区间范围内，都可以把经常账户看做是基本平衡的。

未来，经常账户还是有条件、有基础维持在合理均衡区间内的。这里说的有条件是指，首先，决定经常账户长期发展趋势的是制造业发展水平和国内经济结构。中国制造业的产业链条是非常完整的，经济结构也在不断地升级换代。其次，决定经常账户差额很关键的一点是储蓄率和投资率的关系，中国的储蓄率在全世界仍旧维持在比较高的水平，这些都是保持经常账户平稳运行的基础因素。最后，从当前情况来看，国内疫情防控形势较好，走在世界前列，复工复产和经济活动率先企稳，稳外贸政策效果逐步显现，经常账户有条件维持在合理区间。这是对你问题的回应。也希望通过你们给大家做更好的传递，更客观地看待中国国际收支，特别是经常账户顺差、逆差交替表现的问题。谢谢。

问：为了支持和改善海南自由贸易港外汇营商环境，国家外汇管理局出台了哪些措施来落实金融支持海南自由贸易港建设，目前看具体效果怎么样？

为了支持海南自由贸易港的发展，今年1月份，外汇局批复同意在海南自由贸易港开展六项外汇管理新举措。其中三项已经正式实施，主要是：取消了非金融企业外债逐笔登记、开展境内信贷资产对外转让业务试点、简化外商直接投资外汇登记手续。另外三项政策也在抓紧制定相关细则，具体是：实施货物贸易和服务贸易外汇收支便利化试点、进一步便利合格境外有限合伙人（QFLP）资金汇出入管理、开展合格境内有限合伙人（QDLP）试点。这三项都在抓紧制定实施细则。3月份外汇局批复了海南自由贸易港开展外债便利化额度试点，允许符合一定条件的高新技术企业在不超过等值500万美元的范围内自主借用外债，主要是支持高新技术企业对外融资。

未来我们还会密切跟踪海南自由贸易港资本项目外汇创新业务的开展情况和政策实施效果，加强事中事后管理和监测分析，及时解决政策实施过程中遇到的问题。我们也会努力在海南自由贸易港多尝试先行先试的开放政策，进一步研究便利企业跨境融资的措施，可能大家未来会看到一些新举措首先在海南自由贸易港推出。以上是对你这个问题的回应。

问：我们注意到，近年以来跨境资本尤其是沪深港通项下的资金进出规模比较大而且比较频繁，是否会对我国外汇市场造成一些影响？目前在国外疫情仍蔓延的形势下，未来外资持有人民币资产会呈现怎样的态势？

这个问题市场关注度比较高。近年来中国资本市场双向开放步伐继续推进，跨境资金流动规模也在逐步上升。这个过程有利于优化国内市场投资者结构，有利于拓宽投融资渠道和发展国内资本市场支持实体经济。所以，双向开放国内资本市场是个非常好的事情。

我们也看到，随着开放，跨境资金流动波动性肯定会增大，这也是正常的，尤其是市场环境变化大的时候。这些问题大家比较关注，我们也和大家交流过。在开放过程中，我们始终坚持主动、渐进、可控的原则，注意把握开放、发展和稳定的关系。现在来看，坚持主动、渐进、可控的原则，效果还是不错的。

您关心到的问题，我们觉得虽然现在市场环境变化比较快，跨境资金流动波动性比较大，但总体上还没有影响到境外投资者增持境内人民币资产的格局，同时资本市场项下跨境资金流动也没有影响到国内外汇市场供求基本平衡的格局和总体稳定的大局。

首先，境外资金中长期增持人民币资产的格局没有变。有几个数据：今年以来，境外投资者持有境内股票和债券的余额总体是上升的。截至6月末，境外投资者持有的境内债券余额3691亿美元，持有的股票余额3684亿美元。这两个数据都是接近3700亿美元，比2019年末的余额分别上升了13%和16%，增长都是两位数。和2016年末比，债券余额是2016年末的3倍，股票余额是2016年末的3.4倍。我们觉得这种中长期发展趋势还会持续一段时间。

一方面看，中国对外开放政策的积极效果会继续释放。中国的债券市场和股票市场的规模在全世界都处于第二位，而外资持有的比例目前看在2%-4%的水平，这个水平明显低于国际上发达国家。外国投资者持有美国债市的比例是26%，外国投资者持有美国股市的比例是18%，而我们是2%-4%，所以这个比例是比较低的。除了美国外，和日本、韩国比，我们也比较低。所以，从发展趋势来讲，有更好的前景和提升空间。

另一方面，人民币资产在全球范围内还是有非常好的投资价值。从当前情况看，在今年疫情的冲击下，我国经济复苏比较早，显示内部的稳健性较强，各方面的指标有边际改善，我们的经济基本面是有优势的。同时，大家观察到国内的货币政策，中国是少有的主要经济体中货币政策正常的国家。国际上主要经济体的货币政策都是宽松的。从6月末十年期国债收益率看，中国和美国的国债收益率差超过2个百分点，达到2.24个百分点，比2019年末上升1个百分点。从这个角度来说，人民币资产的投资价值相对是比较高的。

从外资流入的投资者来看，境外央行类机构相对比较多，这类机构投资的稳健性是比较强的。还有一个数据可以和大家交流，根据国际货币基金组织统计，今年一季度末，人民币在全球外汇储备中的占比升到2.02%，是历史新高，这可以看出境外央行持有人民币资产稳步上升。所以，中长期境外投资者持有境内人民币资产的格局没有改变。

其次，这么多的资金有流入有流出，特别是股票类短期投资的波动较强，对我们的影响是什么样的？目前看是在可接受范围内。中国外汇市场总体稳定的格局是没有变的，短期波动后很快就恢复到正常水平。3月份国际金融市场剧烈动荡，我们看到市场情绪特别是避险情绪升高，境外流动性趋紧，新兴市场资金面临大规模的流出。中国也没有例外，境外投资者投资国内股票的资金有流出，同时还有一部分资金跨境投资去抄底港股，这是3月份的情况。二季度跨境股票双向投资重新恢复平稳状态。我们看到的数据，二季度境外投资者增持境内股票232亿美元，同时南下投资港股的资金流出也比一季度下降了68%，短期波动以后恢复到正常水平。这期间外商直接投资和债券市场外资，这些中长期资金还是保持净流入的。所以，中国外汇市场保持了非常稳定的格局，结售汇延续了小幅顺差。

总的来看，您关心的问题很重要，从中国的表现来看，没有改变外资中长期持有人民币资产的格局，也没有改变国内外汇市场平稳运行的格局。

问：近期人民币汇率围绕7波动甚至一度突破7关口，如何看待上半年人民币汇率整体走势？人民币汇率走强会对我们的生活造成什么样的影响？

如果说到汇率问题，首先我们还是想和大家交流中国汇率制度是什么样的，我国实行以市场供求为基础，参考一篮子货币调节，有管理的浮动汇率制度。市场供求在汇率形成中起决定性作用，这一点是没有变的。从我们观察的情况看，汇率短期波动，主要还是市场力量推动的。今年以来，人民币汇率在合理均衡水平范围内保持了基本稳定。但是双向波动也是比较明显，弹性是加大的，但基本是稳定的。从几个数据看，今年汇率在贬到最低位的时候，接近7.2元，现在升过7元了，所以双向波动还是非常明显的。为什么这么讲？

分几个阶段来看：比如说疫情爆发初期，春节假期开市以后，市场情绪在汇率上有一个集中释放，随后在支持疫情防控措施推出的情况下，市场情绪好转，也带动了汇率回升。另外3月份国际金融市场有震荡，市场避险情绪高涨，推动美元上涨，非美元货币普遍承压，在这个时候人民币同步走贬，但随着疫情防控形势的向好，复工复产加速，人民币很快恢复回升，这是第二个阶段。第三个阶段，5月下旬人民币汇率短期走贬以后，6月以来总体又有升值，近期又回到7甚至7以上，主要是金融市场避险情绪有所缓和，美元指数在走弱，同时从昨天发布的数据看，国内经济复苏态势良好，主要指标恢复性增长。总得来看，复杂多变的外部环境下，人民币汇率波动是很正常的。

你说汇率对生活产生怎样的影响？我觉得，今年汇率到7，对没有持有太多外币资产的人来讲，没有太大影响。今年疫情也使大家到境外旅行和留学的机会减少，所以汇率无论到7.2还是7或6.99，对你的生活都不会产生较大影响。说到产生影响的话，可能就是你的账面资产，如果外币资产非常多的话，账面资产会有一些变化。但如果不发生真正的货币兑换，影响是非常小的。未来这个汇率究竟到多少？还是会随着市场变化而不断地波动。所以相关影响也是在不断地变化，至于影响的大小是取决于你外币资产的规模，还有你对资产是持有什么样的管理理念。应该说，中国的人民币汇率双向波动，但在国际货币中相对是稳定的，不会对大家的生活产生巨大的影响。这是我的一点观点和您交流，谢谢。

问：外管局支持粤港澳大湾区投融资便利化方面有哪些最新进展？

这又回到我们对一些特殊经济区域的政策方面。粤港澳大湾区，在外汇管理方面，特别是先行先试方面给了很多优先考虑。比如说5月14日多部委联合发布了《关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见》，部署了五大方面26项金融改革创新的工作。第一，促进大湾区跨境贸易和投融资便利化。这和国家外汇管理局这些年做的工作是相吻合的。第二，以扩大金融业对外开放来深化内地与港澳的金融合作。第三，推进粤港澳金融市场和金融基础设施互联互通。第四，进一步提升大湾区金融服务创新水平，这也和金融管理相关。第五，切实防范跨境金融风险。

在金融支持粤港澳大湾区建设方面，外汇局具体落实的政策包括以下几个方面：第一，进一步促进跨境贸易投资便利化。这里主要有，取消非投资性外商投资企业资本金境内股权投资限制，允许外债注销登记下放到银行办理，这可以大大减少企业脚底成本。第二，在粤港澳大湾区开展了境内信贷资产对外转让的试点，扩大参与境内信贷资产对外转让主体范围和转让渠道。扩大可对外转让的信贷资产范围。第三，开展一次性的外债登记试点和便利化额度试点，允许符合一定条件的高新技术企业可以在不超过等值500万美元以内自主借用外债。这一点和刚才说到的海南自由贸易港政策是一样的。第四，进一步优化外汇管理，支持涉外业务发展。我们把前期试点的资本项目收入支付便利化改革推广到全国，所以粤港澳大湾区内的企业也可以享受这个便利。

另外在我们发布会之前，昨天7月16日外汇局跨境金融区块链服务平台资本项目收入支付便利化真实性审核应用场景正式开始试点，广东是全国5个试点地区之一。昨天上线首日，在广东分局指导下，中行广东自贸区南沙分行成功的利用跨境金融区块链服务平台为某自贸区企业办理了一笔552万美元的外债结汇便利化真实性审核业务，这标志着这项试点在粤港澳大湾区率先落地。这是外汇局跨境区块链平台在粤港澳大湾区金融服务方面的应用，资本项目收入支付便利化真实性审核在线上、链内就可以完成了。如果将来参与的机构越来越多，会大大的节省大家脚底成本或者是人工审核成本，真实性审核的难度都会大大降低。所以这是我对你问题的回应。

问：近期我们观察到，外商投资企业和海外上市企业在分红派息上面已经进入季节性高峰。请您介绍一下这方面的相关情况，会不会造成购汇方面的一定压力？

谢谢你的问题。前一段时间我们和媒体记者交流的时候，也关注到有媒体记者关心这类问题，所以我们也对这个问题作了分析。

首先，外商投资企业真实合规的增资、减资、利润汇出是不受限制的。近年来，外商投资企业和海外上市企业利润汇出的态势相对稳定。今年上半年利润汇出的确是小幅增长，整个外商投资企业和境外上市企业的股息和红利，相关跨境资金流出大概700亿美元左右。这个数据比上年同期增加了70多亿美元，其实增加的并不高。我们同时也看到，到2019年末，外国来华的直接投资存量已经达到了2.9万亿美元，比2018年末上涨1000亿美元。为什么跟大家交待这个数呢？外国来华直接投资的存量是上升的，所以利润汇出有所增长，利润汇出和投资资产的增加是相当的。随着资产规模的逐步扩大和相对较高的收益水平，积累的利润也会增多，这是正常现象。我们既看利润汇出规模，也看境外投资者在境内资产规模，今年上半年外资企业利润汇出总体来说和资产增幅相匹配的。

同时看到，有一些利润留在国内继续参与再投资生产，也有一部分因为疫情原因汇出支持境外母公司经营，这体现了外资企业在中国经营还是比较稳定而且相对有优势的，可以在境外母公司经营紧张的时候，用利润汇出的方式支持母公司运营。所以，中国良好的经济基本面对跨国企业整体经营发展提供了非常好的支持。

刚才你问到关于购汇的问题，我们看到利润汇出确实略有增加，但是相关的购汇同比是下降的，主要是人民币形式的利润汇出明显增长，这一点体现了人民币跨境使用的效果。随着资本市场的开放，境外人民币市场在进一步拓宽，人民币接受度也在不断提高，所以部分跨国公司持有的人民币资产不断增加。因此，利润汇出方面是增长的，但相关购汇是下降。

另外，大家为什么这个时间点关注到利润汇出问题。因为利润汇出有明显的季节性，通常在5到7月份，今年也符合这个规律，5月份利润汇出开始增加，7月后逐步下降，回归到正常。所以说这类季节性的、规律性的因素，不会影响到中国跨境资金流动的整体稳定。外汇局会保持政策的连续性和一致性，确保真实合规的利润汇出在政策上没有任何障碍。

如需报告请登录【未来智库】。

一、回头看，“核心资产牛市的大趋势和小波段”已经成真

2016 年初至今，有一件事令我们倍感欣慰和荣幸，那就是我们倡导的“核心资产Core Asset”理念现在已经深入人心，已经成为投资中国各类资产的标签性词语。从那时起，我们数年如一日地倡导、推动、充实、完善“核心资产”投资理念。

如今回头看，“核心资产牛市”在 2019 年这篇报告发布后已如期启动。我们以外资持股前 50 的组合来刻画核心资产的表现，可以看到虽然上证指过去两年几乎原地踏步，但是，核心资产指数已然翻倍。我们这两年一直秉承着“核心资产”来推荐结构性行情，按照当年推演的蓝图把握住了时代的脉络和核心资产牛市的根基。

2020年上半年的行情依然是核心资产长牛起步阶段的蹒跚，而2020 年下半年将开始演绎核心资产牛市的高潮或者主升浪阶段。

核心资产牛市的基本面基础：中国经济步入“中年”、中低速、高质量发展阶 段，中国各领域加速优胜劣汰、结构分化。中国核心资产的结构性长牛将立足于中国经济中长期三大动力——科技创新、内需扩张、改革开放。中国核心资产将呈现竞争力不断提升的大趋势，强者更强甚至成为全球赢家。

核心资产牛市的制度面基础：中国金融体系重构决定核心资产大趋势。中国经济从重化工业为主导的工业化中期阶段迈入到以创新驱动为主导的工业化后期阶段，从要素驱动、债务驱动向创新驱动转变，推动资本市场走向股权时代。科创板之于A 股乃至于金融体系重构，就像当年的经济特区之于中国。科创板为代表的制度创新，将推动中国资本市场有效服务实体经济。

核心资产牛市的资金面基础： 投资者结构走向国际化、机构化，驱动中国股市走向成熟。随着中国资产市场的改革开放，主权基金、养老金等为代表的外资机构投资者将成为主要的增量资金来源。无论外资还是内资，增量资金都是以机构投资者为主导，更愿意选择龙头估值溢价、更愿意给予基本面确定成长的东西估值溢价。

核心资产牛市的全球环境：未来数年全球将深陷“优质资产荒”的时代，业绩持续增长的中国核心资产属于全球稀缺的优质资产。全球宏观经济的低增长将是常态，与此对应，发达经济体深陷高债务率、低利率负利率的泥沼。全球化红利已经盛极而衰，以邻为壑的民粹主义兴起。在经济低增长的时代，资产的世界有点沙漠化的倾向，而核心资产不论是在中国还是在美国资本市场，都像是沙漠中拥有水源的绿洲一般傲然的存在。

二、展望基本面新变化：新一轮库存周期和新型朱格拉周期将是“核心资产牛市”的中长期逻辑

2.1 、中国新一轮库存周期将进入主动补库存阶段

2.1.1 、中国经济已经逐渐恢复至疫情前的正常水平，弱复苏有望延续

首先，中国经济弱复苏基本得以确认。PMI 数据已经连续四个月站上荣枯线，5 月份 PMI 为 50.6，6 月份上升至 50.9,其中生产 PMI 由５月 53.2 上升至６月 53.9。

第二，中国国内经济活动正在回复到疫情前的正常水平。劳动力市场数据和发电量数据显示，2020 年 5 月平均工作时间从 44.3 小时/周快速上升至 6 月 46.1 小时/周，2019 年同期为 45.7 小时/周。2020 年 5 月份发电量同比增速为 4.3%，较三月份-4.6%和 4 月份 0.3%有明显改善。

第三，外需至少不会比预期的更糟糕。虽然全球疫情依然严峻，但是，欧美等主要经济体持续推进经济重启，全球经济活动已经解冻。中国 5 月出口总额 2068.1亿美元，同比下滑仅 3.3%，大幅强于预期。各国积极出台的财政刺激措施有望进一步拉动外需。以美国为例，不论谁当选新总统，刺激基建都是必选项，特朗普政府计划出台接近 1 万亿美元的基础设施计划，而众议院民主党主导通过 1.5 万亿美元的《前进法案》。

2.1.2 、预计 PPI 见底，中国新一轮主动补库存有望开始

原本自 2019 年底启动的中国新一轮库存周期，被突如其来的疫情打乱了节奏。经过三个月的调整之后，结合工业企业存货数据和 PPI 数据来看，中国库存周期后续有望进入主动补库存。

下半年中国的 PPI 有望确认触底回升。1）5 月 PPI 同比降幅为 3.7%，降幅环比缩窄。2）６月份 PMI 价格指数回升：主要原材料购进价格 PMI 指数为56.8，前值为 51.6；出厂价格 PMI 为 52.4，前值为 48.7。3）4 月份以来，煤炭、铜、铝、钢铁等大宗商品价格持续反弹。

PMI 分项中工业企业产成品库存指数连续三个月下降，6 月降至 46.8 处于2010 年以来较低水平。工业企业产成品存货同比增速４、５月份出现明显下滑。

2.1.3 、先进制造业利润弹性将强复苏

随着PPI 触底回升，中国的工业企业利润增速有望结束 2017 年以来的下降趋势。实际上，5 月份，工业企业利润已见底回升，当月同比增长 6%。

截至 2020 年 5 月底最新已公布的产成品存货同比数据，汽车制造、电气机械及器材制造业、通用设备制造业，化学原料及化学制品等行业均处在 2020 年库存同比分位数相对较低的水平。

随着复工复产和投资消费复苏，先进制造业的利润弹性可能超预期。计算机、通信和其他电子设备业， 5 月份利润总额累计同比增速达到 34.7%。专用设备制造业利润累计同比增速 5 月份也达到了 16.6%

2.2.1 、以国内大循环为主体的经济发展新格局下，科技创新将获得重点支持

逆全球化和外部环境恶化的背景下，中国正在加快形成以国内大循环为主体，国内、国际双循环相互促进的新发展格局，发挥超大规模内需潜力来驱动“自主可控”的科技朱格拉周期。

2020 年政府工作报告中提出，要扩大有效投资，重点支持“两新一重”，“两新”即：加强新型基础设施建设，发展新一代信息网络，拓展 5G 应用，建设充电桩，推广新能源汽车，激发新消费需求、助力产业升级；加强新型城镇化建设，大力提升县城公共设施和服务能力，以适应农民日益增加的到县城就业安家需求。新开工改造城镇老旧小区 3.9 万个，支持加装电梯，发展用餐、保洁等多样社区服务。

国家通过各种创新工具对“新基建”的投资进行引导。1）5 月 7 日，国开行推出第二批 3500 亿元（含外汇 100 亿美元）复工复产达产专项贷款……力争上半年发放制造业专项贷款 1300 亿元，支持传统产业升级改造和战略性新兴产业发展。2）以大基金为代表的产业基金投资提速，重点投向战略性新兴产业。

2.2.2 、以 5G、新能源车为代表的新基建有望对全产业链产生极大的带动效应，驱动“自主可控”科技朱格拉周期

首先，2018 年以来，中国高技术制造业投资累计同比增速持续高于制造业投资累计同比增速。2020 年 1-5 月固定资产投资累计同比增速-6.3%，而同期高技术制造业投资累计同比增长 2.7%。

以 5G 发展为例，根据中国信通院 2017 年发布的《5G 经济社会影响白皮书》：从产出规模看，2030 年 5G 带动的直接产出和间接产出将分别达到 6.3 万亿和 10.6 万亿元。在直接产出方面，按照 2020 年 5G 正式商用算起，预计当年将带动约4840 亿元的直接产出，2025 年、2030 年将分别增长到 3.3 万亿、6.3 万亿元，十年间的年均复合增长率为 29%。在间接产出方面，2020 年、2025 年和 2030 年， 5G 将分别带动 1.2 万亿、6.3 万亿和 10.6 万亿元，年均复合增长率为 24%。

其次，中国新一轮的朱格拉周期，不同于 2000-2010 年城镇化工业化全球化背景下以“五朵金花”为标签的那一轮，而更像是美国 90 年代的信息高速公路为标签的科技型朱格拉周期。从 1990-2000 是美国的一轮新型朱格拉周期，美国步入信息技术革命时代，互联网和计算机的兴起驱动计算机和电子产品行业繁荣。

以史为鉴，以下一些规律值得借鉴。

淡化 GDP和固定资产投资增速等总量数据，关注结构亮点，结构聚焦科技。到 1991 年至 2001 年，伴随信息产业内部的结构升级，电脑和通信类设备占信息设备投资比重大幅上升。这一阶段信息通信技术生产行业占 GDP 比重从1990 年的 3.4%攀升至 2000 年的 6.2%。

不同于工业化城镇化时代，科技创新时代下的朱格拉周期是由科技型行业来主导设备更新投资规模。一个突出表现是，自 80 年代开始，美国信息类设备投资的占比就在不断持续上升，到 1990 年代维持在 36%的高位，而工业设备和运输设备投资占比不断下滑，在 25%以下徘徊。

科技创新时代下的朱格拉周期，信息类设备的投资增速持续保持在高位。美国在 1990-2000 年的朱格拉周期内，设备投资同比增速始终维持在高位。

三、展望资本市场规则的新变化：机制服务科技创新，监管引导“长牛”

3.1 、A 股市场积极推动注册制和科创板，服务实体经济和科技创新

首先，中央对于资本市场的重视程度可谓前所未有。2018 年底，中央经济工作会议提出“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要通过深化改革， 打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”。近两年以“科创板、注册制”为亮点的A 股市场改革快速推进。

其次，资本市场监管层的政策导向十分清晰——资本市场肩负起推动创新转型的使命，充分发挥资本市场促进创新资本形成的机制优势，大力推动科技、产业与金融的良性循环。我们预计后续政策将继续大力支持 “硬科技”企业利用资本市场发展壮大，比如，加快推进科创板和注册制，将科创板股票纳入沪股通标的等。

第三，事实上，中国境内资本市场的双向扩容与新经济的良性循环正在形成。

A 股市场的 IPO 向科创板、新兴市场行业倾斜。截至 2020 年 7 月 10 日，过去一年时间里，科创板占全部 A 股 IPO 金额 41%，高于主板占比（40%），创业板占比 9%，中小企业板占 10%，主板仅占 40%；分行业来看，信息技术占A 股 IPO 金额的 35%，医疗保健占 10%，可选消费和日常消费占比为6%，其余行业占比 49%。

科创板聚焦“硬核”科技。截至 7 月 10 日，当前科创板已上市公司 123 家， 主要集中于电子核心产业、新兴软件和新型信息技术服务、生物医药产业和智能制造装备产业。

科创板的财富示范效应显著。截至 2020 年 7 月 10 日，统计已上市科创板公司估值水平：根据中位数法计算得出科创板 PE TTM 为 90.6 倍，PB 为 11.1倍。截至 7 月 10 日，对已上市科创板公司涨跌幅进行统计，科创板公司上市首日平均涨跌幅为 159.3%，上市以来涨跌幅平均值为 239.1%。

第四，A 股市场的市值结构当前已经发生巨大转变，消费、科技行业市值仅次于金融。截止 2020 年 7 月 12 日，A 股市场金融行业占比仍居首位（23%），消费次之（可选+日常 18.8%），科技第三（16%），工业第四（15%）。

3.2 、港股积极改变发行制度和指数编制规则，顺应中国经济新趋势

首先，顺应中国经济科技创新发展的大趋势，2018 年港交所修改主板上市规则。

港交所鼓励科技创新型公司来港上市，包括允许符合条件的尚未盈利或没有收入的生物科技公司来港上市、允许同股不同权的新兴及创新行业公司来港上市、允许符合资格的中资及国际公司在港二次上市。

其次，港股制度改革，有效地实现了吸引中概股回归、独角兽来港上市的目的。

一方面，港股市场的新经济行业 IPO 持续欣欣向荣。2019 年全球首发募资额香港市场排名第一，从行业来看，资讯科技业占比 33%，消费类行业占比 28%，医疗保健业占比 13%。以生物科技为例，自上市新规生效至 2020 年 4 月，港交所已迎来 28 家医疗健康和生物科技公司在香港上市。截至 2019 年末，香港市场共有 146 家医疗健康公司上市，总市值 1.85 万亿港元，较上市新规生效前的 2018 年 4 月增长 72%。

另一方面，新经济的核心资产纷纷来港股上市。近年来港股吸引了美团点评、小米等独角兽公司赴港上市；另外，中概股阿里巴巴 2019 年 11 月率先登陆港股，近期网易、京东也纷纷着陆，为其他中概股的回归提供了成功的范本参考。

第三，伴随着发行体制的改革创新，港股市场的市值结构当前已经发生质变，已经实现科技行业主导并且还在继续提升占比。2020 年 2 季度港股市场的科技行业市值占比从 2019 年 3 季度的 20%跃升至 35%，金融占比下滑至 17%，可选消费和电信以 15%和 11%位于其后，必需消费、工业和医疗保健均约为 7%。

第四，恒指编制规则的新变化带来新生机，随着越来越多的新经济公司上市，未来有望出现类似美股 FAAMNG 驱动港股指数前进的格局。

2020 年 5 月 18 日至今，恒生指数和恒生中国企业指数编制规则持续发生革新调整，主要变化为纳入来自大中华地区（即中国香港、中国内地、中国澳门及中国台湾）的同股不同权公司及第二上市公司至恒生指数及恒生中国企业指数的选股范畴，另外，同股不同权成份股的整体比重不得超过 10%的上限规定也将被撤除。

以成交金额来观察，港股市场的转型更加显著——资讯科技业交易热度持续走高。2019 年，资讯科技业的成交额占比已经达到 25%，而金融 23%、地产建筑业 14%、非必需消费业 12%位于其后，其余行业的成交额占比未超过 10%。

3.3、中国资本市场监管导向侧重引导“有韧性、可持续”的“长牛”

首先，资本市场的监管层强调要加强法治环境的建设，坚持科学监管。新修订的证券法已大幅提高资本市场违法犯罪成本，证监会和相关部门将进一步加强证券执法和司法工作，坚决打击、遏制资本市场违法犯罪活动，保护投资者权益。

其次，2015 年股市泡沫牛杠杆牛的悲剧为前车之鉴，监管政策将强化各方协作，着力提升金融治理效能。在国务院金融委的统一指挥协调下，中国资本市场呈现出各有关监管单位密切配合、共同加强形势研判的新局面，重点领域的风险可以未雨绸缪，市场的韧性将明显增强。

第三，面对似曾相识的“快牛、疯牛”特征，这一次中国金融监管层的应对更有章法，不是通过行政性手段压制市场节奏，而是用市场化力量来引导股市理性繁荣。

敬畏市场，监管尊重市场规律，2020 年 7 月初两融交易迅速攀升，中国投资者者对于全面牛市的预期快速升温、持续自我强化，牛市的亢奋特征明显。截至 7 月 8 日，融资买入额达到 1867.8 亿元，逼近 2015 年 4 月初的水平；融资买入比例（融资买入交易额占 A 股总成交金额比重）12.48%相当于 2014年 10 月，而 2015 年疯狂时高达 18%，所以，市场仍有较强的向上惯性。

维护“法治环境”、打击违法行为。表现为，证监会查处场外配资平台；银保监会严禁银行保险机构违规参与场外配资，严查乱加杠杆和投机炒作行为，防止催生资产泡沫，确保金融资源真正流向实体经济中最需要的领域和环节。

及时推行市场化调节手段，包括，积极推进 IPO 和再融资；放宽减持限制；参照海外的平准基金模式等等。

四、展望资金面的新变化：海外流动性泛滥，中国“融资成本”趋势性下降

4.1、境内：中长期而言，中国社会真实的“融资成本”将趋势性回落，有助于股市估值中枢上台阶

4.1.1、中期，随着中国经济弱复苏和创新型金融工具的运用，宽信用的格局仍有望延续，信用利差回落、风险偏好提升

首先，直达实体的创新型货币政策工具继续加力，将推动终端贷款利率持续下降。

2020 年 5 月以来，随着中国疫情得到控制、经济逐步恢复，货币政策最宽松的阶段已经过去，监管政策打击金融套利导致资金利率短期出现反弹。

但是，实体经济的融资成本仍在下行。截至 2020 年 6 月 22 日，1 年期贷款市场报价利率（LPR）为 3.85%，较 3 月份下降 20bp；5 年期贷款市场报价利率（LPR）为 4.65%，较三月份下降 10bp。

其次，信用利差出现明显压缩、风险偏好改善。截至 7 月 6 日，AA 产业债信用利差较 4 月份高点下降 58.5bp，AA+级产业债信用利差下降 40.8bp，AAA 级产业债信用利差下降 35.3bp。

4.1.2、长期来看，中国真实的无风险收益率将趋势性下降

首先，从中国居民资产配置情况说起，权益资产配置的比例明显偏低。根据中国人民银行发布的 3 万余户城镇居民资产负债调查：2019 年，城镇居民总资产中 59%配置于房地产，仅 2%配置于股票和基金；在金融资产中，现金和存款 47%，银行理财及资管信托产品占比 27%，保险 7%、股票 6.4%、基金 3%。

而海外比较来看，2019 年美国居民总资产的 24%为房地产，股票和基金占 35%，保险和养老金占 23%。同样，高储蓄率的日本，2018 年包括住宅在内的固定资产占 12%，股票和基金占 9%，保险和养老金占 18%。

其次，中国居民长期低配权益资产，宏观层面的原因是工业化城镇化高速发展阶段，实体经济对资金异常饥渴，债务融资是社会主导的模式。特别是与房地产融资有千丝万缕关系的理财产品、信托产品、民间拆借等，在社会资金争夺战中强势，从而，导致社会整体融资成本贵成为常态。具体而言：

城镇化的高速发展阶段，房地产成为驱动经济发展的重要支柱，特别是 2008年之后较长一段时期全球经济低迷、中国陷入产能过剩的困境，房地产更是成为刺激经济的主要手段之一。

城镇化过程中房地产市场的长牛又吸引了巨量的社会资金，房子成为过去 10多年的流动性“蓄水池“、居民大类资产配置的主力，而股市始终是“配角”

随着房价的数轮大涨，住房问题特别是房地产的资产泡沫成为社会焦点问题，房地产相关融资环境逐步收紧，因此，影子银行、理财产品、信托产品、民间拆借等长期与房地产的强劲融资需求密切相关，导致融资成本贵成为常态。

过去十年，中国股市面临的无风险收益率其实是以理财产品为代表的“类固定收益”产品的收益率和房价涨幅，这对股市的估值形成了系统性的压制。

第三，经济从投资驱动、债务驱动走向创新驱动，意味着全社会真实的“无风险收益率”将下行。一方面，“房住不炒”战略将对房地产相关的融资和投资链条产生深刻改变，另一面，打破刚兑、理财产品净值化，将推动社会财富向权益类资产再配置，有助于系统性提升股市估值中枢。

中国已经进入工业化和城镇化后期，在“房住不炒”的基调之下，配置在房地产市场的庞大居民财富有望向权益资产趋势性转移。

房地产新增贷款占各项贷款增量的比例变迁，显示了社会资源配置重大变化： 这一比例在 2016-2017 年曾经超过 50%，这些年在相应的政策引导下逐年下降，2020 年一季度占比已经降到 25%左右。

金融供给侧改革启动之后，加速打破刚兑、理财产品净值化持续推进，因此，理财等类固收产品不再是无风险的资产。

4.1.3、中长期，中国股市增量资金的机构化特征明显

首先，过去几年核心资产结构性行情的赚钱效应明显，越来越多的普通投资者选择通过基金入市。

2016-2020 年，新增自然人投资者数量一直趴在底部，但是，股票型和混合型基金发行份额稳步上升，尤其是 2020 年截止 7 月 12 日发行份额已经超过2019 年全年。

存量公募基金规模按照发行时间显示，2019 年至今新增基金规模大幅提升。

其次，海外机构逐渐增加对 A 股的配置。随着互联互通机制的开通和深化，以及MSCI 将 A 股市场纳入全球指数体系，2018 年至今海外资金对 A 股持有市值占比逐年大幅提升，从 2017 年 1 月的 1.4%大幅提升至 2020 年 3 月的 3.4%。第三，银行理财和保险等中长线资金，在全球资产荒的时代正加大向股市再配置：1）大类资产收益率比较，优质股权资产估值有吸引力，恒生指数，上证 50、沪深300 的潜在收益率（市盈率倒数）远高于高评级信用债收益率和理财产品收益率；2）低利率环境加大了保险公司投资端的压力，同时即将于 2022 年实施的 IFRS9也会加大投资收益率的波动性，保险公司有动力逐步加大长期股权投资。

最后，作为小结，机构主导的行情有助于核心资产长牛的延续。

参考美国 80 年代 401K 计划实施以后，美股机构化趋势加速，美国的住户和非盈利组织持有市值占比从 1980 年接近 70%一直下降至今 40%以下。

美国机构化进程的推进伴随着核心资产长牛。80 年代后期，美国上市公司中，一批优秀的核心资产，包括迪士尼、麦当劳、沃尔玛等脱颖而出，呈现“赢家通吃，强者恒强”的格具。

4.2、海外：流动性存量泛滥、中国各种“好赛道”核心资产吸引力强

4.2.1、短期美股要震荡消化高估值，但系统性风险不大，中期震荡向上的概率大

首先，当美联储资产负债表扩张速度放慢或者阶段性不再扩张，标普 500 指数也随之步入震荡、消化估值。美股的整体估值目前处于历史性泡沫状态，相当程度反应了流动性宽松预期。

第二，美股需要消化估值，要么阶段性调整，要么箱体震荡等待基本面业绩复苏。

截至 7 月 2 日，标普 500 预测市盈率为 25.0 倍，互联网泡沫时期标普 500 预测市盈率为最高 26.3。当前标普 500 指数预测市盈率已接近互联网泡沫时期的预测市盈率的高值。

截至 7 月 2 日，标普 500 行业预测市盈率均位于 1990 年以来的较高分位数水平：非核心消费品（100%）、工业（100%）、房地产（99%）、公用事业（92%）、原材料（91%）、核心消费品（91%）、信息技术（90%）、金融（90%）、电信服务（86%）、医疗（56%）。（注：括号内百分比数值为对应行业预测市盈率于 1990 年以来的分位数）

第三，疫情不止、美国货币政策和财政政策的刺激也不会停，美股中期而言系统性风险不大，阶段性经济数据或者季报业绩数据的风险只是短期扰动。

疫情并未影响经济重启。当前美国疫情二次冲击仍不见拐点，近期美国单日新增确诊病例超 5 万人，但是，美国经济重启的进程未受影响。以美国的服务业为例，并未出现规模性的关停，比如餐馆，截至 7 月 6 日，全美 50 个州中仅 4 个州实施了关闭措施。

不论是 2020 年美国总统大选年的政治压力，还是美联储的鸽派立场，美国都将继续以超常规货币政策和财政政策来刺激美国经济，直到走向复苏。

4.2.2、中期，海外泛滥的资金将在全球范围寻找性价比更高的资产

首先，财政赤字货币化的力度加深，对美元构成压力，我们预计美元中期走势将有望比 2020 年弱势，性价比更好的资产将受益于资金从美国溢出的效应。

历史上，美国财政赤字率大幅上升的时期，往往伴随着美元走弱。为了应对疫情的冲击，美国财政赤字占 GDP 的比重攀升至二季度末 9.8%的历史高位。

美国疫情的反复，美国将继续出台大规模的财政刺激，这需要货币政策的配合。截止 5 月 15 日联储持有的美国国债增量超过了美国国债的净发行量。

欧、日10年期国债与美国国债利差已经快速回升至2013年以来的较高水平。

其次，历史经验看，美元走弱的阶段，资金从美国向新兴市场溢出的效应明显。2020 年 4、5 月份主要投资于新兴市场的 ETF 净流出约 76.8 亿美元，然而，6 月以来伴随美股步入震荡，资金外溢趋势明显，6 月份主要投资于新兴市场的 ETF净流入约 16.7 亿美元。

第三，历史上，美元指数的走势与 MSCI 美国指数/MSCI 新兴市场指数的走势有较强的正相关关系。2020 年 6 月份美元走势进入弱势震荡，上证综指（涨 20.6%）、MSCI 新兴市场亚洲指数（涨 15.6%）和 MSCI 新兴市场指数（涨 13.5%）领涨

4.2.3、中期，中国核心资产在全球的性价比高，受益于全球再配置

中国优质股票资产性价比更高：中国经济复苏更明确；估值有优势；资本市场的改革创新，这些都有助于提升外资对中国资产的关注度。

中国占据全球 GDP 超过 20%，而资产的全球配置比例依然较低。据央行数据显示，截至 2019 年 12 月，境外机构和个人持有境内股票达 2.1 万亿元，持有债券资产约 2.3 万亿元，从占比看，境外投资者在中国股票、债券的持有比重在 2%至 4%左右。

全球优质资产荒的时代，中国各种“好赛道”的核心资产在全球都是稀缺的，如同沙漠中的绿洲。以 MSCI CHINA 前十大权重股为例，簇拥阿里、腾讯、美团、京东、网易等互联网巨头；外资持有 A 股前十公司贵州茅台、美的集团、格力电气、恒瑞医药、中国国旅等都是中国消费和医药行业的好公司。

并且，全球来看，这些公司优质而且不贵。全球都水涨船高，而港股和 A 股的诸多优质资产在全球来看性价比有相对吸引力，尤其是港股恒生指数、恒生国企指数 PE 估值在全球主要市场中都处于较低水平。纳斯达克、德国DAX30、标普 500、MSCI 新兴市场的 PE 都已经高于 2011 年以来的 95%分位数水平，欧洲斯托克 50、日经 225 的 PE 也处于 2011 年以来的 90%分位数水平附近，而恒生指数（47%）、恒生国企指数（57%）尚不到 60%分位数。

中国港股和 A 股正在进行改革创新，包括，注册制、科创板、中概股回归、核心指数编制方式的优化、对外开放，都将提升外资对中国资产的关注度。

我们可以观察到，3 月 23 日以来，北向资金持续保持净流入，3 月 23 日至 7 月 3日，已累计流入 1684.3 亿人民币。

4.2.4、长期，中美博弈还将有波澜，但是，扰动成为全球资金趁机买入中国核心资产的良机

中美博弈长期还有波澜，但是，2020 年下半年大概率有惊无险，如果围绕香港问题的中美博弈还会出现波折，恰为全球资金提供趁机买入中国核心资产的良机。

五、投资策略：精选核心资产，把握当下，赢在未来（详见报告原文）

5.1、行情展望：核心资产长牛仍是大概率事件，而指数疯牛每次不长久

首先，未来数年核心资产继续结构性长牛行情是大概率事件。

其次，未来数年的投资风格——科技成长仍将是本轮行情的主旋律，而传统行业估值修复所导致的风格再平衡只是“水涨船高”的插曲。

这是基于基本面的判断，建议淡化指数的波动，把精力放在更重要的事情上，聚焦于核心资产的长牛。

当前与 2001-2010 年不同，那时的朱格拉周期是重工业化主导的，那时的周期股其实是成长股，而现在多数周期股只是伴随弱库存周期而起伏、做波段。

当前与 2009、10 年也不同，那时是 4 万亿刺激下的“强复苏”加上流动性大水漫灌，而现在是“弱复苏”和国内货币政策刺激保持定力。

当前在宏观“弱复苏”和新科技朱格拉周期启动的环境下，科技型的先进制造业兼具成长和周期特征，中期盈利有弹性、长期成长空间巨大，是中短期和中长期的最优解。我们看好，新能源车、5G 半导体、精细化工、军工、高端制造这些景气在持续改善、既有周期色彩、又有科技含量的领域。

结论：精选那些受益于国内大循环新趋势的相关行业核心资产才是长期赢家之道。当前资本市场的重要变化是 A 股启动创业板注册制，港股体制创新吸引同股不同权、中概股回归以及那些没有收入的创新型生物科技上市。无论是 A 股还是港股，股票会越来越多，但是，股票与股票之间的差异也会越来越大。上世纪 80-90 年代美国信息技术加速发展时期，大批“披着互联网外衣”的公司发行上市，但仅有优质公司才能够在互联网泡沫破灭之后生存下来。

第三，从行情节奏来看，我们承认中国权益资产已经进入“水涨船高”的全面行情阶段，但是，基于上证综指发生质变仍有待时日，指数型“疯牛”每次都不会持续太久。建议投资者不要去“赌”像这次不一样。在当前宏观环境下，传统行业特别是周期行业行情更多是围绕库存周期进行大幅波动，而不像过去那样具有朱格拉周期的繁荣动能。但是，目前，上证综指仍是传统行业主导的指数，市值结构的分布来看，金融地产占比 32%，能源材料公用事业占比 17%，工业占比 15%，日常消费+可选消费占比 19%，信息技术占比仅 9%，医疗保健占比 6%。

第四，中国股市若想要走出大盘指数的长牛趋势，也许需要等待中国版的FAAMNG 来支撑指数震荡向上。2009 年至今以 FAAMNG 为代表的核心资产驱动美股走出指数长牛行情。2009 年 4 月 FAAMNG 占标普 500 指数的权重只有5%，其中 Facebook 和奈飞还未上市，2020 年 7 月 FAAMNG 占标普 500 指数的权重已经高达 22%。2009 年初至 2020 年 7 月，FAAMNG 贡献了标题 500 指数涨幅的 32%，从 2015 年初至 2020 年 7 月，FAAMNG 贡献了标题 500 指数涨幅的53%，过去一年，FAAMNG 贡献了美股标普 500 指数涨幅的 180%！

5.2、“国内大循环为主体”的新形势下的核心资产牛市更趋于“硬核”

所谓核心资产牛市更趋于“硬核”，指的是面对当前复杂严峻的外部环境和逆全球化潮流，那些具有真正难以被替代的核心竞争力的中国优秀公司。

5.2.1、互联网及计算机：科技与消费的完美结合，港股更具代表性

首先，To C——凭借着全球领先的互联网行业以及最大的消费市场，平台巨头正引领商业模式由量变走向质变；互联网行业结合消费与科技元素，行业龙头将持续业绩与估值双击。

电商：长期增长趋势不改，疫情加速线上渗透率提升，社交电商、直播电商等新消费模式有效地满足了消费者的多元需求，诸如生鲜到家等新零售模式的发展，将拓宽网络消费的应用场景。

游戏：“宅家”驱动流水&时长，5G 将促进云游戏发展，海外游戏的渗透率自 2Q19 出现了较大幅度的增长，即使当前基数较高，头部公司业绩仍有机会超出预期。

互联网医疗：互联网用户群、医疗资源紧缺及技术进步推动中国互联网医疗持续高增长。1）用户：中国互联网渗透率逐步攀升（2019 年达到 52%）为客户转化提供了庞大用户基群。2）需求：老龄化问题日益凸显以及医疗资源分配不均促使远程医疗服务需求增长。3）技术：大数据以及人工智能技术的成熟有效提高了健康管理的效率与精准度。

外卖：基本恢复，长期增长逻辑坚定。外卖单量及外卖营业额现已基本恢复，且随着不断规模化，龙头公司外卖的单均盈利能力尚存 1+元的空间，龙头公司场景扩充叠加高端餐饮商家的入驻驱动客单价大幅提升；与此同时，广告营销能力将随用户习惯提升，结合到店领域的份额优势，将有更多变现空间。

互联网广告：线上广告预算剧增，此外“宅经济”红利加大了游戏、在线教育、办公领域等投放力度。在宏观逆势的情况下，广告主一般会选取能抓取高用户使用时长的线上平台以及 ROI 高的平台。因而如短视频抖音、快手，社交平台微信即获取了更多的市场份额，1Q20，腾讯社交广告在逆势下同比高增 47%。

短视频：UGC 内容流量井喷，平台从独木到成林，网红生态蓬勃发展，UGC生态在流量上已经成为国内最大的娱乐性生态，诞生了抖音、快手、微博等商业巨头。随着主流 UGC 平台的确立，网红生态 2019 年迎来了大规模商业变现，整体规模为数千亿市场，且处于爆发初期。

其次，To B：受线上化超预期需求推动，中国将开启新一轮“云”资本开支回升。阿里巴巴计划 3 年 2000 亿元、腾讯计划 5 年 5000 亿元都将加码数字基建，包括，远程办公、教育、在线经济等新增场景，将利好云计算在线上协作、互联网巨头、电商、流媒体娱乐等领域的应用，进而，对于国内的信创行业形成巨大需求推动。

5.2.2 、以半导体和 5G 为代表的科技硬件：立足内需反击“被脱钩”

首先，中国半导体的供、需两端都面临中长期发展的机遇。

一方面，中国对半导体的需求有望进入多元化、高增长阶段。5G 建设的深入推广和疫情对人类社会活动的深层影响，都将持续助推万物互联的大时代，所以，中国未来 10 年的新型朱格拉周期的半导体，可以类比过去城镇化工业化高速发展期的水泥钢铁，终端需求除了现有的智能手机、PC、服务器之外将更加多元化。

另一方面，应对美国为首的西方世界在科技领域对华“脱钩”的压力，中国半导体的全产业链有望深化合作、自主创新。随着，中国的芯片设计厂商崛起，；制造环节国内晶圆厂龙头中芯国际、存储厂商代表长江存储、合肥长鑫在技术上实现关键性突破；半导体设备、材料厂商产品逐渐成熟，国产化率有望进一步提升。

芯片设计：受益于终端本地市场与供应链的需求，国内芯片设计企业数量与市场份额激增。华为海思在 1Q20 首次进入全球半导体营收前十的榜单。

制造环节：以中芯国际为首的晶圆代工厂为中国 Fabless 提供全方位、本土化的解决方案，在指纹芯片、图像传感器、电源管理、功率器件等成熟制程领域，与顶尖的芯片设计公司深化合作；持续开拓先进制程，发力国产替代。

半导体设备、材料厂商：国家大基金二期注资显示出政策扶持提速，二级市场助力。与此同时，中国半导体材料与设备国产化率平均不足 20%，行业有望加速弥补短板。

其次，中国的 5G 建设进入高景气阶段，主要运营商开启投资热潮。根据三大运营商 2019 年年报，2020 年资本开支总额约为 3348 亿元，其中 5G 相关投资约1803 亿。2020 年 5 月 20 日中国移动发布公告，与中国广电签署《5G 共建共享合作框架协议》将共同投资建设 700MHz 5G 网络。兴证通信团队估算该共建计划再一次推高对 5G 的投资，700MHz 频段实现全国覆盖约需要 40 万座基站。

5.2.3 、以新能源车为代表的先进制造业

政策面：气候问题，低碳经济背景下所倡导的能源结构优化，是时代的大趋势。

所以无论是中国还是以欧洲为代表的发达国家，对于新能源车的政策倾斜将长期存在。以德国为例，自 2020 年 2 月 19 日起，纯电动车补贴从去年的 4000 欧元增加至 6000 欧元，插电混动汽车补贴从去年的 3000 增加至 4500 欧元。

需求：新能源汽车渗透率稳步提升，消费者接受度提升，市场空间有望进一步打开。根据 Marklines 数据测算，全球三大新能源汽车市场渗透率均逐步提升，预计 2022 年，美国和欧洲的新能源车渗透率约 11%。多数国家已实现平民车型购置端平价，叠加终端优惠以及未来可能实现的电动车增值税减免，电动车将真正实现从“平价”进入“价格优势”阶段，将进一步打开市场空间。

供给：国内的寡头竞争格已经明显，有望实现赢家通吃 1）电池环节寡头垄断， 龙头享有较高的议价能力 ，据 GGII，2018 年、2019 年、2020 年前四月国内动力电池产量分别为 65、71、8GWh，宁德时代国内动力电池市占率达到 37%、52%、51%； 2）核心供应链企业客户结构优质，璞泰来、科达利资金占用能力均好于行业平均水平，具备相对较强的议价能力及现金流安全边际。

5.2.4、医药：业绩最确定的赛道，拥抱创新大时代

我国医疗器械行业是朝阳行业。随着人口老龄化程度提高，长期来看全球范围内医疗器械市场将持续增长。1）根据 EvaluateMedTec 统计，2017-2024 年全球医疗器械销售规模期间年均复合增长率将保持在 5.40%。2）根据《中国医疗器械蓝皮书》我国医疗器械行业规模未来 10 年我国医疗器械行业复合增速超过 10%。

创新药研发需求的井喷期。国内公司业务发展进入快车道。1)以国内创新药 IND数量近两年增速均超过 50%。而临床前研发至 IND 至少有 3 年的滞后期，因此我们预计当前创新药研发热情将可能更为旺盛。2)同时，近两年国内创新型公司融资金额快速增长，2018 年增速达到约 80%，资金投入也相应流入 CRO 市场。CRO/CDMO 在国内迎来爆发期。

医疗服务未来总体呈现量价齐升趋势，其中后疫情时代，龙头优势也会越发明显。人口老龄化一直是推动医疗卫生需求增长的最主要动力之一。1）2020 年我国 50岁以上人口占比将达到接近 40%；2）55-64 岁老人两周患病率达 32.27%。随着人口老龄化程度的加剧，优质的医疗服务是稀缺资源。

5.3 、消费：中国未来增长确定的长赛道， 新机遇在于“潮”吃“潮”穿“ 潮”玩“潮”乐

首先，后工业化时期，中国 14 亿人口的消费需求变迁催生消费行业的巨大机会。随着经济的发展和财富积累，中国的消费正从马斯洛需求模型中低级的生理、安全、归属走向高级的尊重和自我实现的需求，“仓禀实而知礼节”。

其次，新生代 90 后、00 后成为消费的新生力量，催生新潮消费。截至 2015 年，消费意愿最强的 00 后、90 后的人口占比 30%并逐步提高，；同时，90 后、00 后是新潮流市场的消费主力军，消费规模占比达到 81%。

第三，“潮”吃“潮”穿“潮”玩“潮”乐的需求，和互联网的碰撞之下，新潮消费领域正诞生诸多新的商业模式和机会。

5.4、传统行业核心资产：从“估值洼地”到“核心竞争力重估的转机”

5.4.1 、证券行业的转机——股权时代、创新时代来临

中国资本市场迎来“注册制”驱动的股权时代和新一轮对外金融开放大潮，证券行业迎来历史性创新发展的机遇。

1） 注册制改革带来资产市场大扩容的红利，投行业务率先迎来历史性发展机遇，项目储备丰富、定价和销售能力强的头部券商优势愈发明显。

2） 社会财富向股市再配置的大潮，有利于券商的机构业务、财富管理、资产管 理业务大发展。

3） 金融开放创新大背景下，监管提出多项措施推动航母级头部券商建设，加强 新三板精选层、金融衍生品、跨境业务的发展，从而，专业性强、机制强的证券迎来赢家通吃的快速发展阶段，最终将兴起 5-10 家具有全面竞争力的券商龙头。

5.4.2 、周期性行业龙头的转机——等待全球经济复苏超预期的号角

首先，周期股的大转机要看“天时”。当期全球经济仍处于被疫情严峻形势压制的阶段，资本市场基本上没有充分反应未来数年的经济超预期复苏的预期。但是， 考虑到 2020 年全球主要经济体史无前例地货币政策和财政政策的大刺激，一旦此次全球疫情得到有效控制，那么，2021-2022 年全球经济不排除会出现超预期的复苏，甚至可能出现通货膨胀风险。

其次，周期股的小转机看“地利与人和”。

中国传统周期行业龙头现在的竞争力更具统治性。随着中国 2016 年开始的供给侧改革的深入，中国周期行业的竞争格局明显优化，所以，一旦未来两年宏观经济略超预期，化工、建材、机械、钢铁有色等周期行业的核心资产将举办盈利和估值的戴维斯双击。

洪灾之后的灾后重建，特别是防洪排涝水利建设的需求，建材相关竞争格局较好的周期行业有望迎来业绩-估值共振。2020 年全国多地受洪灾影响较为严重，灾后重建带来结构性机会。历史上看，洪涝年份 1998 年，在城市市政公用设施投资中名义同比增速中，公共交通+99.3%、道路桥梁+42.5%，排水投资+71.5%。洪涝年份 2016 年排水投资+24.4%。

第三，这类资产“核心竞争力重估”的转机或者说发令枪，大概率是外资的 old money 价值投资者发动的。以全球最大的主权基金——挪威主权财富基金为例，2008 年至今挪威主权财富基金持仓开始长期持仓中国周期类核心资产。例如中国国航、中国石化、中国石油、上海机场、中国外运、鞍钢股份、东方航空、中海油服、广深铁路、华新水泥和江西铜业等相关标的持仓时间已经超过 11 年。

5.4.3 、地产为代表“类债券”价值股的转机——外资或产业资本举牌 、参与混合所有制改革

首先，高股息率资产是金子，等待在全球资产荒的时代发光，等待长线机构怀着怜悯的心来配置。

当前市场对于地产、银行等高股息资产的态度类似 2016 年初。彼时，地产产业链的基本面已经逐步企稳、改善，但是，投资者依然沉浸在“宁可在成长股泡沫中哭泣，也不在价值股的洼地陷阱中欢笑”的偏见中。

当前，恒生指数的股息率为 3.81%，高于 2006 年 9 月以来的 3/4 分位数，若从股息率的角度来配置港股，中期（6 个月到 1 年）大概率将获得超额收益。

地产： 目前市场对行业和板块的预期足够低， 重点公司平均估值为2019A/2020 年的 5.4 倍 PE 和 2019 年平均股息收益率约为 6.6。

其次，地产、金融为代表的传统核心资产行情的转机——外资等长线资金举牌， 或者，大股东私有化。

资金方面的考虑：基于 “房住不炒”的地产政策，如果这次再出现一次举牌万科的资本大戏，那么，大概率这次可能不是姚老板等所谓“门口的野蛮人“，而更可能是是外资为代表的、具有全球资产配置导向的白衣骑士。在中国经济率先复苏、人民币汇率趋于稳定的背景下，长线外资配置中国高股息核心资产的是大势所趋。

制度方面的考虑：国企改革进入关键阶段，激励机制改善和混改深入带来效率提升的转机，重点关注地产、金融、军工等。根据国企改革三年行动方案（2020-2022）强调“抓重点、补短板、强弱项”，“增强国有经济竞争力、创新力、控制力、影响力、抗风险能力”。三个发力点：1）推动国有企业积极统筹运用各类中长期激励政策，着力提高企业活力和效率；2）推动混合所有制企业深度转化经营机制，充分发挥非国有股东的积极作用；3）“科改示范行动”，打造一批国有科技型企业改革样板和自主创新尖兵。

……

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：兴业证券）

如需报告原文档请登录【未来智库】。

根据路透最新调查显示，人民币兑美元汇率在2018年将下跌。

路透对逾60位外汇策略师的调查显示，预计到2018年底人民币兑美元汇率将下跌1.7%。对2018年亚洲货币预期的调查结果如下：

路透调查还显示，据预测人民币兑美元在6个月内将小幅贬值至6.60，到2018年底将达到6.60。

德国商业银行(Commerzbank)研究主管乌尔里希·洛伊克特曼(Ulrich Leuchtmann)指出：“在美元走软的最近一段时间里，政府允许人民币兑美元大幅升值，而自4月份以来，人民币兑一货币篮子汇率大多保持横盘整理。”

更多优质内容，关注中金网微信公众号：cngold-com-cn（长按复制），或在应用商店下载中金网APP。

洛伊克特曼还表示：“美元/人民币汇率的波动……将来可能会更高。政府可能会更敏感地回应人民币贬值，而不是升值，以防止在2015年和2016年对资本流动进行广泛控制之后再次爆发资本逃离。”

涨！涨！涨！2017年，人民币汇率气势如虹。这还不算完，进入2018年，近几天人民币兑美元又大幅升值。今年刚过去数个交易日而已，人民币汇率累计涨幅超过300个基点。

值此跨年之际，人民币走出了一波超过1000个基点的大行情。

不过人民币升值，等于人民币在海外的购买力变强了，这对出境游来说是个好消息。

“人民币升值了，如果去一些以美元计价的国家，购物可以省下不少钱。”杭州的余女士告诉记者，不久前，她看中了一件标价1000美元的商品，年初购买（按当时6.95的汇率），需要6950元人民币，现在只需要6541元人民币，便宜409元人民币。人民币升值，在海外的住宿、机票、吃喝等开销也都会降低。因此，余女士已经开始规划春节带全家人去美国游玩的计划，昨天路过银行，就顺手兑换了一些美元。

当然，有人笑，也会有人哭。去年换10万美元持有一年，里外里少赚7万元人民币！

“我去年最失败的投资就是年初跟风去换了美元。”市民杨女士昨天对记者表示。杨女士每年年初都有盘点家庭投资理财收益的习惯。这几天一算账，去年元旦换的美元亏了不少。按照今年的汇率行情，今年换10万美元只需要65万元人民币，短短一年杨女士就亏了4万元人民币。

杨女士告诉记者，2016年年底那会儿，她在手机新闻上经常看到美元汇率创新高，还有专家预测人民币对美元汇率肯定破7，可能会跌到7.2。她身边有好几个同事和朋友也都去换了。真正触动她下决心的是，有一天家里老人去附近银行办事，看见换外汇的人竟然排起长队，这可是以往很难看见的。于是2017年元旦，杨女士和先生两人也去银行换了10万美元，用光了当年的额度。她记得当时的牌价是6.9172，10万美元大约花了69万元人民币。

一年过去了，杨女士这笔钱收益如何？记者昨天查阅中行外汇牌价，今年1月1日，中行100美元对人民币的现汇卖出价是652.63，现汇买入价和现钞买入价分别为649.93和644.59。

这意味着，今年换10万美元只需要65万元人民币，短短一年杨女士就亏了4万元人民币。如果杨女士现在想把这些美元再换成人民币，损失更大。按照1月1日的现汇买入价，损失还要多2000多元。

是什么支撑人民币连续上涨？

主因是美元下跌，由于美国税改落地的利好对美元短期带动减弱。此外，欧洲央行官员有关退出QE（量化宽松政策）言论引发关注，欧元走强压制美元，再加上节假日临近，投资者交易意愿较低。

2018年人民币汇率走向怎么样？

对于2018年人民币汇率基本方向，12月20日闭幕的中央经济工作会议指出：“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。

刘东亮预计，人民币汇率大概率仍会维持宽幅波动态势，将以稳定为主，难以出现趋势性的剧烈波动，“预计2018年美元/人民币将在6.4-7.0之间维持宽幅波动”。

在交通银行金融研究中心高级研究员刘健看来，由于特朗普税改等因素可能导致资本回流美国，使人民币汇率面临一定贬值压力，但明年我国的基本面不会对人民币汇率构成明显的贬值压力，而市场预期分化等因素，也决定了人民币对美元汇率的贬值幅度比较有限。

更多财经资讯 复制下方链接在浏览器中打开 下载“金投网”APP：http://ana.cngold.org/w/sd/10155

来源：FX168

2018美元走牛，新兴市场货币接连暴跌。美股10年长牛结束，A股不仅没守住年初的3000点，年末还跌破2500点。

同时，尽管国际形势错综复杂，但“避险”黄金并未大涨，2018全年金价依旧是下跌的，虽然发挥了避险功能，但并未让投资者获得更多的收益。

那么，2019年，哪国货币跌，哪国货币涨？全球股市能否止跌回升？“避险”黄金能在避险时，有更大的涨幅吗？

美元牛市见顶概率大，人民币或打破7的"枷锁"

1月2日，人民币兑美元中间价调升150点，报6.8482，升幅创2018年12月13日以来最大。

2018全年人民币兑美元上下振幅超7300个基点

2018年人民币走势先强后弱，1月至4月，人民币延续2017年的涨势，涨至6.2附近，4月至8月，新兴市场货币不断暴雷，人民币汇率也从6.2贬至6.9,8月份至年底，人民币汇率在6.9附近波动，“破7”牵动无数人的神经。

2017—2018年，美元对人民币汇率走势

以在岸人民币对美元即期汇率计算，2018年全年上下振幅超7300个基点，这创下了1994年汇率并轨以来最大纪录。

2018年人民币汇率中间价年内低点相对高点的最大跌幅为9.9％，高于2015年的5.9％、2016年的7.1％和2017年的6.5％，2018年人民币汇率波动幅度较大。

美元牛市见顶概率大，人民币或打破7的"枷锁"

美元强、人民币弱，美元弱、人民币强，美元的强弱直接影响了人民币的走势。尽管人民币中间价的制定参考“一篮子货币汇率”，但数据显示，2015年汇改后人民币汇率与美元指数具有较高的相关性。

图片来源：轩言全球宏观

2019年美元走势充满不确定性，美股10年长牛已经结束，美元牛市是否也会结束？市场主流声音认为2019年全球经济下行，美国经济下行的幅度有多大？

摩根大通、花旗银行、高盛均认为美元牛市将要结束，但汇丰继续看多美元，理由是美国经济增长强劲，与欧元的利差处于历史最高水平（基准利差、国债利差等影响国际资本的流入与流出）。

人民币方面，中央经济工作会议微调货币政策口径，删除“保持中性”，2019年货币政策如果宽松，宽松的幅度有多大？

中金公司判断，2019年人民币对美元汇率将以7.12为“中轴”浮动、区间为上下3个百分点左右，波动区间在6.82-7.42。

中金公司认为经济基本面是人民币汇率走势的最根本决定因素，2019年中国实际GDP增速可能降至6.4％，因此人民币汇率2019年仍将小幅走弱。不过因2018年人民币汇率贬值幅度已经较大，2019年调整压力较为可控。

华创证券宏观经济研究主管张瑜认为美元拐点何时出现十分重要，2019 年中国经济下行压力大，如果美元拐点出现，可部分抵消人民币因经济下行导致的贬值预期。

招商证券宏观分析师谢亚轩认为7是人民币汇率早晚要打破和丢掉的"枷锁"，预计2019年美元指数不会涨破100点，人民币汇率在6.25-7.19区间内波动。

也有一些观点认为人民币具有“不破7”的基础，平安证券首席经济学家张明、中国银行高级研究员王有鑫均认为人民币不会破7，理由是央行会出手干预。

欧、日、韩等货币暴雷风险不小

欧元方面，目前欧洲央行结束量化宽松政策，市场预计2019年欧洲央行大概率也会加息，加息将推动欧元上涨。但欧元一直面临较大的政治风险，如法国“黄马甲运动”是否会导致法国政局变动？意大利预算危机等。

此外，欧洲、韩国、日本、东南亚等国家、地区经济与中美两国具有较大关联，中美贸易摩擦背景下，这些国家或地区可能会受到预期之外的影响。

2019年1月1日，韩国产业通商资源部发布的初步统计数据显示，韩国2018年12月份出口意外同比下滑1.2％，之前分析师们预计为增长2.5％。具体来看，韩国2018年12月对中国的出口下降13.9％，而去年同期则为增长14.8％，作为韩国出口支柱产业的半导体出口量12月同比下滑8.3％。

投资者可能需要做好日本、欧盟、东南亚的出口数据也出现下滑的准备。出口数据低于预期，部分依赖出口的新兴市场国家或将再次暴雷。

2019年美元走势还将影响黄金避险功能

汇率变动也影响黄金价格，理论上当新兴市场货币暴雷、股市下跌时，资金会流入黄金避险，但2018年是美元牛市，相比于股市、汇市，黄金的流动性差一点，而大部分投资者都更青睐流动性更好的投资品种。

所以尽管2018年国际形势错综复杂，但是黄金的价格走势并没有得到有力提振。

2019年，如果国际形势依旧不好，而美元牛市结束，黄金的涨幅可能会大于2018年。

A股当下规避风险、未来或上涨可期

A股港股或迎“开门绿”

从1991年至2018年，过去28年上证指数在元旦后首个交易日上涨18次，上涨概率为64.29％。2019年1月2日上午收盘，上证指数跌幅超过1％，港股恒生指数下跌2.5％，跌超600点。

有分析认为A股、港股开市不利的原因是制造业PMI数据不理想，国家统计局发布的数据显示中国12月官方制造业PMI 为49.4％，跌破"荣枯线"，是2016年7月以来首次。

PMI指数与上证指数具有较高的相关性

不少券商对2019年A股的看法是“当下规避风险、未来上涨可期”，例如，中信证券认为：上半年应聚焦能抵御宏观波动的板块，华泰证券认为2019年A股盈利增速会继续回落。

广发政策认为：“春季躁动”还需再等等。往年跨年银行间流动性宽松、机构投资者新的考核季加仓、“两会”带动的主题炒作热情会催生“春季躁动”，但今年发生“春季躁动”的概率较低，理由是流动性难以大幅改善，基金加仓意愿低。

2019是熊市末期，复兴牛的起点？

对于长期走势，中信证券认为2019年将是未来3—5年复兴牛的起点。海通证券认为目前A股处于第五轮牛熊周期的末期，估值已见底，战略上乐观。广发证券认为下半年比上半年好，见底时间取决于政策对冲力度。

美股方面，目前美股处于下跌行情趋势中，摩根士丹利认为2019年美股将大幅波动，美股的底部在哪里依旧不好判断。

新京报讯（记者 顾志娟）12月28日是2018年最后一个交易日，汇市迎来收官战。12月28日，在岸人民币兑美元16:30收盘报6.8658，较上一交易日涨2个基点，全年累计下跌3538个基点，跌幅5.43%。人民币兑美元中间价报6.8632，2018全年人民币兑美元中间价累计调贬3553个基点，跌幅5.18%。

与去年相比，2018年在岸人民币兑美元汇率和人民币中间价全年变动均由涨转跌，主要下跌均发生在下半年。在央行及有关部门一系列措施的作用下，人民币汇率走势在年末趋于平稳。专家普遍预计，明年人民币汇率贬值压力将会减弱，汇市整体以稳为主。

今年在岸人民币兑美元汇率双向波动态势加大

12月28日，在岸人民币兑美元16:30收盘报6.8658，较上一交易日涨2个基点。

2017年最后一个交易日（12月29日），在岸人民币兑美元汇率16:30收盘价报6.5120。从2017年最后一个交易日至2018年最后一个交易日，2018年在岸人民币兑美元汇率全年累计下跌3538个基点，跌幅5.43%。

今年在岸人民币兑美元汇率双向波动态势加大，全年振幅达7261个基点。年初，在岸人民币兑美元汇率一路走高，2月7日创下最高点6.2519，为2015年8月汇改以来新高。3-4月，基本维持在6.3上下波动。4月底，在岸人民币进入贬值通道，6月底跌破6.6，8月起基本维持在6.8以上，直至10月31日达到6.9780，刷新逾十年新低。此后，人民币小幅调升，12月基本维持在6.9以下。

与去年比较，2018年在岸人民币兑美元汇率由升转贬。2017年，在岸人民币兑美元汇率以大涨收官。2017年全年人民币升值4420基点，涨幅6.36%，创2008年以来最大涨幅。

人民币中间价由升转贬 2018全年下跌5.18%

根据中国外汇交易中心数据，12月28日，人民币兑美元中间价报6.8632，较前一交易日调升262个基点。

2018年1月2日，人民币对美元中间价报6.5079，2018全年人民币兑美元中间价累计调贬3553个基点，跌幅5.18%。

从今年的变化来看，贬值主要发生在下半年。上半年期间，人民币兑美元中间价基本维持在6.2-6.6之间。下半年人民币开始持续走低，8-9月期间维持在6.8以上，10月份跌破6.9，11月1日达到6.9670。此后，人民币兑美元中间价走势渐趋平稳，12月基本在6.85-6.90之间波动。

2018年人民币兑美元中间价全年变化重回贬值。2014-2016年三年间人民币兑美元中间价年度变化连续三年贬值，2014年小幅调贬200个基点，跌幅0.33%；2015年全年调贬3688个基点，跌幅6.02%；2016年全年调贬4338个基点，跌幅6.67%。到2017年转为升值，全年调升4156个基点，升幅5.98%。

重启逆周期因子等 央行连放大招稳定汇率

今年1月份，央行将人民币对美元中间价报价模型中的“逆周期因子”调整至中性。下半年以来人民币一路贬值，在人民币兑美元汇率逼近6.90关口之时，央行重启逆周期因子。8月24日，中国外汇交易中心宣布人民币对美元中间价报价行重启“逆周期因子”。公告中称，近期受美元指数走强和贸易摩擦等因素影响，外汇市场出现了一些顺周期行为。8月份以来人民币对美元汇率中间价报价行陆续主动调整了“逆周期系数”，以适度对冲贬值方向的顺周期情绪。

另外，央行还重启了远期售汇风险准备金政策。8月3日，央行宣布自2018年8月6日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%。央行新闻发言人在答记者问中表示，要求金融机构按其远期售汇（含期权和掉期）签约额的20%交存外汇风险准备金，相当于让银行为应对未来可能出现的亏损而计提风险准备，通过价格传导抑制企业远期售汇的顺周期行为，属于透明、非歧视性、价格型的逆周期宏观审慎政策工具。

11月7日，央行再放大招，在香港发行中央银行票据。中国人民银行通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，招标发行中央银行票据人民币200 亿元，其中3个月和1年期品种各100亿元，中标利率分别为 3.79%和4.20%。央行称发行央票可以丰富香港高信用等级人民币金融产品，完善香港人民币债券收益率曲线。业内则认为，在离岸人民币市场发行央票，是调节离岸人民币流动性的手段，以抬高离岸市场利率，稳定人民币汇率。

央行在11月9日公布的三季度货币政策执行报告中指出，央行的一系列措施释放了积极信号，取得了积极效果，市场预期基本平稳，人民币汇率在合理均衡水平上保持了基本稳定。

今年一个令人记忆犹新的事件是，中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜曾公开“喊话”人民币空头。在10月26日的国务院政策例行吹风会上，潘功胜称：“对于那些试图做空人民币的势力，几年之前我们都交过手，彼此也非常熟悉，我想我们应该都记忆犹新。”

潘功胜当时回应汇率波动时表示，近期的人民币汇率变化主要是对市场供求和国际汇市波动的反映，美联储连续加息，美元走强，新兴经济体出现金融动荡，加上贸易摩擦对市场情绪造成了一定的扰动，所以在市场力量的推动下，人民币汇率有所贬值。在新兴市场货币中，人民币表现还是总体稳健的。他表示，有基础、有能力、有信心保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

明年美联储放缓加息步伐 人民币贬值压力减弱

光大银行金融市场部分析师周茂华对新京报记者表示，目前人民币汇率在6.9附近，还是比较合理的，与今年以来的基本面以及美元表现相一致。今年以来外汇市场情绪较为稳定，国际收支也基本处于平稳态势，今年人民币汇率跌幅一定程度上是外部环境变化、贸易争端影响的体现。

周茂华预计，明年人民币汇率整体保持稳定，稳中略偏强走势，波动较今年可能更小。从外部环境来看，美国经济可能下滑，美联储加息有望放缓，中美经济由今年分行走向“趋同”；欧央行则维持中长期缓步政策正常化基调不变。从内部环境来看，中国经济有望稳定在合理区间，央行货币政策也不会大水漫灌，因此，“稳”仍是汇市主基调。

今年以来，美联储于3月、6月、9月、12月实施了四次加息，联邦基金利率的目标范围一路提高至2.25%-2.50％。这也使得美元一路走强，美元指数从年初88的低点，上升至上半年末的95左右，下半年以来维持在95上下波动，10月底开始站上96上方。12月14日，美元指数达到年内最高点97.7155。12月28日，美元指数在96.2-96.6之间波动。

东方金诚首席宏观分析师王青对新京报记者表示，短期来看，美联储加息或对人民币汇率形成一定压力，主要源于中美两国货币政策走势存在方向差异。但美联储降低了2019年加息预期，从原来的加息3次下调至加息2次。美国加息步伐放缓对于人民币汇率是一个利好，中美利差加大、甚至倒挂的局面将有所缓和，国内货币政策向偏松方向微调的空间也将有所加大。跨境资本流动形势将逐渐转好，市场信心和投资者情绪将得到修复，人民币贬值压力将减弱。

招商证券首席宏观分析师谢亚轩认为，2019年人民币汇率的波动率将进一步上升，以6.72为中枢，在上下6%的区间内波动。本轮人民币贬值压力主要来自美元指数的持续显著走强。2019年美元或将冲高回落，结束本轮强美元周期。2019年，美联储加息周期可能结束，美国GDP增速可能从目前的3%回落到2%以下，此外财政和经常账户双赤字也会对美元产生负面影响。预计美元指数未来或再次挑战100整数位，全年可能在89-100的区间波动。因此，如果美元告别其强势周期，则人民币将逐步摆脱目前的贬值压力。

谢亚轩表示，2019年，央行可能进一步提升人民币汇率的波动率。提升人民币汇率的波动率可带来汇率弹性的提升，有助于分化单边的汇率下跌预期。汇率的灵活调整有助于缓解国际资本外流的压力，也有助于反向溢出效应的发挥。汇率弹性的提升有助于加强国际间货币政策协调，改善中国货币政策的有效性。他认为，对于人民币汇率而言，“7”这样一个整数点位不应该被视为“禁区”，而更应该视为早晚要打破和丢掉的“枷锁”。

12月26日中国人民银行货币政策委员会召开2018年第四季度例会，会议指出，要综合运用多种货币政策工具，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，在利率、汇率和国际收支等之间保持平衡，促进经济平稳健康发展，稳定市场预期。

新京报记者 顾志娟 编辑 陈莉 校对 吴兴发

资料图。中新社记者 张云 摄

人民币汇率2018年贬值超5% 专家称全年走势呈现四大特点

中新社北京12月28日电 (夏宾)2017年全年人民币对美元升值约5.8%的涨势未能在今年延续，随着2018年最后一个交易日数据的公布，今年全年人民币对美元汇率的表现定格在贬值超5%。

28日上午，中国外汇交易中心公布人民币对美元汇率中间价为6.8632，创下12月6日以来最高值，较前一交易日上调了262个基点。尽管在收官之日以上涨结尾，但人民币对美元汇率中间价全年仍是走贬近5.1%。

当天下午的外汇市场上，在岸人民币对美元汇率官方收盘价报6.8658，续创12月4日以来新高，但2018年全年累计跌约3600个基点，跌幅近5.2%。

在招商证券首席宏观分析师谢亚轩看来，2018年人民币汇率走势有四个特点：一是2018年人民币汇率先强后弱，整体呈现双向波动的态势；二是2018年人民币汇率走低的速度快，一定程度上体现汇率弹性的提升；三是先升后降的走势在人民币有效汇率上体现得更为明显；四是经济主体的汇率预期相对稳定。

此前，中国人民银行货币政策委员会在12月召开2018年第四季度例会，会议提到要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，在利率、汇率和国际收支等之间保持平衡。

兴业银行首席经济学家鲁政委认为，在12月美联储加息靴子落地后，如果基本面分化、中美关系和欧元区政治风险等无特殊变化，预计在春节前人民币对美元汇率将维持在现行震荡区间，同时加强市场化波动。

鲁政委还表示，2018年中央经济工作会议暗示2019年货币政策取向边际放松，这意味着利差压制之下人民币汇率升值方向或缺乏弹性。(完)

2018年已经结束，对投资者来说，2018年是黑色的一年，这一年，各种资产价格几乎都在下跌。而2018年下半年，人民币兑美元汇率也是持续下跌，那么2018年，人民币兑美元汇率下跌了多少？

2018年12月31日，离岸人民币兑美元汇率报收6.87020，2017年最后一个交易日12月29日，离岸人民币兑美元汇率报收6.51250，全年下跌幅度约为5.5%。

2018年最后一个交易日12月28日，在岸人民币兑美元汇率报收6.8730，2017年最后一个交易日12月29日，在岸人民币兑美元汇率报收6.5060，全年下跌幅度约为5.6%。

相对世界其他国家货币，尤其是新兴经济体的货币，人民币汇率其实总体上还算坚挺，2018年人民币兑美元汇率是否会破7也有了答案。

当然，2019年，人民币兑美元汇率可能会面临着更大的压力，国内经济下行、房地产行业的低迷，都可能会加速人民币的贬值进城。

2019年，人民币兑美元汇率继续面临着破7的压力……